估值分析：中國人壽（601628）
一、公司情況介紹：
中國人壽保險股份有限公司是國內壽險行業的領先企業,總部位於北京,註冊資本282.65億元人民幣。作為《財富》世界500強和世界品牌500強企業——中國人壽保險(集團)公司的核心成員,公司以悠久的歷史、雄厚的實力、專業領先的競爭優勢及世界知名的品牌贏得瞭社會廣泛客戶的信賴,始終占據國內保險市場領導者的地位,被譽為中國保險業的“中流砥柱”。中國人壽的前身是國內經營壽險業務的企業,肩負中國壽險業探索者和開拓者的重任。在長期發展歷程中,公司擁有一支穩定的專業化管理團隊,積累瞭豐富的經營管理經驗,深諳國內壽險市場經營之道。
中國人壽公佈 2020 年中期業績報告。報告期內中國人壽實現歸母凈利潤 305 億元，同比-18.8%，扣非歸母凈利潤為 306 億元，同比-5.9%；實現新業務價 值 369 億元,同比+6.7%；截至報告期末，內含價值 10159 億元，較年初+7.8%； 歸母凈資產為 4159 億元，較年初+3%；年化凈/總/綜合投資收益率為 4.29%/5.34%/5.4%，同比-0.37pct/-0.44pct/-2.85pct。
二、行業情況：
• 壽險：新單、NBV分化，結構影響NBVM普遍回落。
1）新單與NBV：短儲高增，保障險銷售受阻、以定期重疾為拉動，導致總體NBVM下滑。除國壽和新華外，其他險企總新 單下降；除國壽外，其他險企NBV下降。
2）代理人：平安/太保/太平代理人收入下滑，加劇人員脫落、隊伍規模下降；國壽/新華/人保大力增員，隊伍保持增長。
3）EV：增速降檔。除NBV下降外，主要由於20H1股市漲幅同比收窄、投資收益率同比下滑，導致投資偏差收窄。
• 產險：綜合成本率穩中有降，信保業務戰略不同。保費穩增，費用率降幅大於賠付率增幅，綜合成本率穩中有降。疫 情影響部分人群收入和險企催收工作，信保業務綜合成本率顯著提升、出現承保虧損，預計下半年將有所改善
上市險企利潤整體下滑，價值分化
• 上市公司“開門紅”分化疊加疫情影響，新單增速分化。 1）新華、國壽20H1新單實現正增長，分別同比+119%、+14%，新華剔除銀保躉交後新單同比+18%，主要系4.025%短儲高增；國壽 短儲高增的同時，以定期重疾和兩全附加險維持保障險新單增長。分季度來看，新華Q1、Q2新單分別同比+136%、+94%，剔除銀 保躉交後分別同比+17%、+19%；國壽Q1、Q2新單分別同比+16%、+8%，Q2新單增速回落主要系主動調整業務結構所致。 2）平安、人保、太保、太平、友邦20H1新單負增長，分別同比-8%、-5%、-17%、-19%、-25%。分季度來看，平安、人保、太保、 友邦Q1分別同比-16%、-16%、-21%、-19%，Q2分別同比+7%、+44%、-9%、-32%。平安、人保Q2增速轉正，主要由於平安Q2推出 “守護百分百”，助代理人獲客，推動新單增速恢復；人保推動“大個險”戰略，代理人隊伍增量提質，助增新單。
隊伍量質、保單繼續率出現分化，代理人收入影響或是主因
綜合成本率下降，非車險承保利潤受壓制
車險賠付率和費用率雙降
三、核心競爭力：
（1）代理人穩量增質，推動保障業務穩健增長
（2）內含價值穩健增長
（3）主業突出,實力雄厚 本公司堅守本源,深耕潛力巨大的壽險市場,始終占據中國壽險市場領導者地位。
（4）網絡齊全,科技領先 本公司擁有健全的機構和服務網絡,營業網點及服務櫃面覆蓋全國城鄉。截至本報告期末,本公司各渠道銷售總人力達202.5萬人,組成瞭中國獨一無二的強大的分銷和服務網絡,是真正意義上的客戶身邊的壽險服務商。同時,本公司依托移動互聯技術,大力推進“網上國壽”“智慧國壽”“數字國壽”升級步伐,培育公司一流的經營管理、風險管控和客戶服務能力。本公司致力於搭建移動化、智能化、社交化的客戶服務體系,運用科技手段為大眾提供便捷的保險服務。
四、風險提示
風險提示：代理人流失加劇、長端利率下行超預期
五、年報評分
1） 世界級、國傢級龍頭得分：+10（全國第一）+1（0傢社保、1傢QFII持股）+0（實控人：不是協會會長）=11分
2）年報其它內容：得分0（大客戶不集中，（應收利息+應收保費+其他應收款）/營收=21.5%）+1（22.4%長期負債）+4（總營收連續持續9年增長，利潤16~18年變化，行業未來預期向好）-1（總股本282.6億）+3（連續兩年現金流為正）+0（（營收-營業支出）/營收=6.9%）+2（行業穩定競爭）=9分
總分20分
四、估值
2014~2019 復合增長率：10.82%。
用PE法，選用10.00%的CAGR值，以及2019年每股收益 2.05，則一年期估值 22.55，三年期 27.2855，五年期33.01546，十年期 53.1717204
分紅法：用2020年拍發分紅10派7.03（但是不穩定，2019為10派1.6），估值為12.72727
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