上市11年，被低估的“舊改之王”
中國房地產的黃金年代，高杠桿高周轉是規模房企追崇的“顯學”。與之相對，開發周期漫長的“舊改”彼時並不算太過性感的生意。
起傢於舊改的佳兆業卻篤信時間的價值。在亞洲金融危機後的深圳破繭而出後，佳兆業深耕舊改賽道21年，迄今坐擁粵港澳大灣區167個舊改項目，貨值超2.6萬億元，驚人“儲量”堪比頭部房企的土儲規模。
這是佳兆業在“後地產時代”打出的明牌。
當開發商逐漸放下“唯規模論”的執念、更重視穩健業績的增長，特別是房企通過招拍掛在大中城市獲取優質地塊日趨困難，舊改的價值已被重新審視：它不僅是獲取土地的重要渠道，還意味著未來的高利潤空間。
作為公認的“舊改之王”，佳兆業涉及瞭幾乎所有類型的城市更新項目，包括舊城、舊村、舊工業區、爛尾樓改造等，並在此基礎上進化為多元能力的城市更新開發商。當別的房企囿於政策、土儲、規模被迫開始探索城市更新時，才驀然發現，想要再積攢如佳兆業這樣的舊改傢底，已經是不可能完成的任務。
佳兆業的舊改“大糧倉”又主要位於粵港澳大灣區的高價值區域，特別是寸土寸金的深圳、廣州，所蘊含的價值更是不可估量。
這也使佳兆業成為港股最被低估的“內房”藍籌。上市11年，佳兆業迎來瞭價值重估的關鍵節點。
“舊改”紅利
在中國房地產市場的早期，佳兆業通過改造爛尾別墅、爛尾樓，找到瞭自己早期獨特的發展路徑。
改造爛尾項目需要眼光更需要耐心，這在房地產的狂飆年代略顯另類。佳兆業在北京收購後改造的佳兆業廣場，經過瞭長達十年的打磨，某種程度上正體現瞭時光對價值的積累。
佳兆業“掃貨”拿下諸多爛尾樓以及舊城改造項目，積累瞭殷厚傢底的同時，也積累瞭對城市生活改造的豐富經驗，這讓佳兆業自然而然過渡到城市更新運營商。
佳兆業是少數跑通多元化產業的房企，這得益於其在做城市更新的過程中，對商業、文旅、醫療等城市居民服務的有機整合。這也成為瞭佳兆業的護城河：當大多數房企從粗放的住宅開發回過神後介入城市更新時，發現自己缺乏的正是佳兆業所擁有的城市生活運營功底。
今年9月，佳兆業獲評為“城市更新領先品牌TOP1”，正是對其20年深耕城市更新的認可和褒獎。
這種超然的實力，幫助佳兆業在舊改上實現瞭滾雪球效應。截至今年中報，佳兆業儲備的舊改項目占地面積達4234萬平方米，其中99%都位於大灣區。
僅在深圳市場，佳兆業就擁有112個舊改項目，土地面積達1155萬平方米。要判斷這些數字的“含金量”，隻需一道簡單的算術題：深圳舊改的成本每平方米約1.4萬元，開發後的售價卻超過5萬元。
最近幾年，佳兆業的舊改項目逐漸轉化成銷售業績。今年在疫情影響下，佳兆業銷售額依然保持上臺階的節奏，前11個月已達到900億元，預計將如期完成千億目標。
成長性可期
拆解佳兆業的業績，可以發現：最近三年，佳兆業的各項業績指標持續向好。
佳兆業在上市幾年後曾一度經歷低谷，但在2016年之後開始走出低谷。從2017年到2019年，佳兆業的營收從327.79億元增長到480.22億元，歸母凈利從32.85億元增長到45.94億元。
2020年，房地產行業受到調控和疫情的雙重沖擊，佳兆業依然穩健成長：上半年營收222.97億，同比增長10.9%，核心凈利潤則保持25.7%的高增速。
從毛利率更能看出，佳兆業享有超出業內平均水平的盈利能力。2018年和2019年，佳兆業的毛利率保持在29%，今年上半年，毛利率已經進一步上升至33.8%，穩居行業頭部梯隊。
受房地產行業調控限價因素的紅利，這兩年多數房企的毛利率明顯下滑。佳兆業是為數不多毛利率逆勢上升的房企之一。
這無疑得益於大灣區舊改紅利的釋放。評級機構穆迪的統計數據顯示，過去三年，佳兆業的平均土地成本是平均售價的25%-35%，低於同業水平。僅從今年上半年看，佳兆業80%的收入來自於大灣區，30%的銷售收入來自於舊改項目。
去杠桿大趨勢下，經過連續三年降負債和加快銷售回款，佳兆業的財務指標也在持續優化。截至今年二季末，佳兆業凈負債率從去年末的144%進一步下降至130%；在手現金320.6億，相比上年末增長超過三成。
得益於良好的現金流管理和持續降負債舉措，今年上半年，佳兆業上榜內房股“財務穩健性TOP10”。
規模、業績的齊頭並進以及去杠桿的明顯成效，讓佳兆業在資本市場獲得瞭越來越多的認可。今年夏天，國際三大評級機構先後給佳兆業做出正面評級：穆迪重申佳兆業評級為“B1”，展望“穩定”；惠譽確認瞭佳兆業B級評級，展望“穩定”；標普同樣給出佳兆業B級評級，展望“穩定”。
三大機構集體反應正面，表明瞭國際評級機構對於佳兆業未來一兩年經營、銷售持續看好的預期，成長性可期。
等待“戴維斯雙擊”
站在新周期起點，躺在大灣區舊改“金山”之上的佳兆業無疑是最具業績彈性的房企之一。
高周轉時代，開發商的銷售規模是資本市場的價值度量尺。但進入去杠桿周期後，資本市場對房企越來越偏向要求更穩健的成長和更具確定性的業績，近兩年市場對物業股的持續熱捧即是明確的信號。
隨著舊改紅利加速釋放，佳兆業這兩年的業績持續高速成長，已經引起市場的註意。
更關鍵的是，佳兆業仍然處於被市場低估的底部階段。最新的市盈率，佳兆業僅有4.8，處於中大型房企的偏中後部。這意味著，佳兆業的估值還有大幅提升的空間。
正值上市11周年之際，隨著業績加速釋放，以及龐大規模舊改項目的價值重估，佳兆業的長遠潛力正被重新審視。如果要在港股尋找一傢能夠在未來獲得超額回報的房企，這傢正漸入佳境的公司是否值得被期待？
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