領益智造：虧損7億是被坑？攜24億利潤借殼，能否成為消費電子最大黑馬？
前幾天，有讀者問領益智造這傢公司怎麼樣。這傢公司也算是我的“老相識”瞭，本身業績表現不錯，奈何2017年借殼上市時誤入江粉磁材，在殼的拖累下業績暴雷股價大跌。所幸2019年的OLED概念撈瞭一把，之後又傍上5G和智能穿戴概念再上層樓。
領益智造歷史坎坷，股價跌宕，基本面復雜。我今天就給大傢解構一下這樣一傢誤入爛殼深處的公司，是否存在價值挖掘的機會？
01
前期炒並購，後期炒概念
領益智造前身江粉磁材，2017年領益科技借殼後改名為領益智造。說起領益智造的歷史股價，那一個個大起大落代表的是一場場炒作盛宴，總結下來，就是前期靠並購，後期靠概念。
2019年前，領益智造的股價走勢靠的是一個個並購消息帶來的股價炒作，資金離場後又跌回原樣，比如2015年的帝晶和亮彩，比如2017年的領益。這三次起伏中，表現最為突出的就是2017年的領益借殼，股價從5元多翻兩倍到10元左右，但隨著18年業績暴雷，股價又跌回3元以下。
前期的並購除瞭給領益智造帶來瞭炒作並購的機會，並購所帶來的業務，同樣為領益後期的概念炒作提供瞭話題點。
2019年的領益走出大牛股的漲幅，先後憑借OLED和5G概念，股價從2.6元最高攀升到13.78元，漲幅接近5倍，而後隨著疫情的到來跌到8.5。
2020年6月起與之前說的安潔科技類似，在消費電子復蘇，智能穿戴大漲下，又借著狂歡般的資本市場，歷經2個漲停，股價從9元漲到12元左右，然而隨著熱度下來，股價再次回到10元，底部的盈利盤籌碼已經基本見底。
就這樣一傢炒作不斷的公司，基本面表現又是如何？用小程序來檢測一遍，排名一般，問題主要集中在現金流、商譽和存貨這三點，翻譯翻譯，就是擴張並購，商譽過大，存貨積壓，可能減值。
02
從未停止的並購之路
領益智造2018年借殼前，上市公司叫江粉磁材，其前身為1975年成立的江門市粉末冶金廠，主要從事鐵氧體磁性材料的生產、研發、制造和銷售，產品用於汽車、計算機、傢用電器等行業，是我國最大的電機用永磁鐵氧體生產商。
雖然頂著全國最大的名聲，卻也經不住行業競爭激烈導致的利潤下滑，自2011年上市後，毛利率4年下滑10個百分點，扣非凈利潤出現虧損，經營活動更是出現1.86億缺口。簡單來說就是啥都沒幹，做瞭四年慈善。
業績連年下滑，主營業務收入毫無起色，索性趕上個好時代，那時正處於4G手機換機潮，管理層大手一揮進軍消費電子，開始瞭資本並購。
2015年3月，江粉磁材發佈公告，擬以發行股份和現金的方式，以15.5億對價收購帝晶光電，其中9.8億形成商譽，與聯想等設備制造商達成合作，從而切入液晶顯示賽道。
2015年到2017年實現凈利潤合計4.17億元，業績承諾完成率為108.88%。但2017年開始業績就有下滑趨勢，2018年開始，帝晶光電徹底放飛自我，利潤隻剩3400萬，2019年前10個月更是直接虧損1個億。
除瞭帝晶光電，並購上頭的江粉磁材，2015年9月再次公告，擬收購東方亮彩，一傢擁有瑞士密克朗，日本森精等先進設備，為小米、金立等下遊開發手機模具的高新技術企業。
這次的交易對價17.5億，其中70%股份支付，剩下30%用定增的現金支付，形成商譽12.47億，並給出瞭復合增速25%的業績承諾。
可亮彩也是生不逢時，2017年，因為金立老板賭博輸光瞭幾十億，資金鏈斷裂，導致亮彩應收賬款及存貨出現減值損失，業績承諾沒有完成。
由於業績承諾沒有完成，2017年亮彩商譽減值2.7億，但是這卻一點兒都不影響江粉磁材2017年的利潤。因為亮彩業績承諾未完成還回來的股份並沒有完成註銷，躺在金融資產上，因著股價的變動，給公司帶來瞭16億的公允價值變動收益。兩下結合，江粉磁材的凈利潤非但沒有減少，反倒是從2.5億漲到14億，實在是妙啊。
並購仿佛是刻在這傢公司基因裡的名詞，即使是換瞭新的主人，也從未停止過並購的步伐：從2018年到2019年先後收購深圳誠悅豐、深圳合力通、Salcomp、綿陽維奇、綿陽偉聯，涉及充電器、5G等領域，投資總金額接近10億。
並購這東西，其實是有賭的成分，往好瞭說是公司在提前佈局，賭對瞭好賽道和好公司，往壞瞭說就是經營策略冒失激進。
03
本是質地不錯的領益
接連並購兩傢公司，凈利潤表面上看已經明顯有好轉。2017年4月，領益科技準備借江粉磁材上市，並簽訂瞭業績承諾。2018年初完成借殼，實際控制人也由汪南東變更為曾芳勤。
領益科技，主要是做應用於智能手機、平板電腦等消費電子產品的精密功能件，進入瞭蘋果、華為、OPPO、VIVO等著名手機品牌廠商的供應鏈。
而領益科技的業績表現也是非常不錯的，2017年到2019年每年的業績承諾的完成率基本上都超過120%，一點兒都不費力。
而且領益科技的業績增長，靠的是產品銷量的提升，增長模式較為健康。其中2018年領益的銷量增長6%，2019年銷量增長11.71%，而毛利率也保持在相對穩定的水平。
而且打從領益科技借殼之後，公司的經營活動現金流有瞭非常大的改善，而這主要是得益於領益借殼之後公司本身掙錢能力的迅速提高。
04
但是被殼坑瞭
如果單看領益科技的業績，那是絕對有可能走出一波大行情的，問題就出在江粉磁材的這個殼本身有著太多的負擔。和其他減值上的坑比起來，帝晶和亮彩的業績下滑和虧算，反而不是什麼大事兒瞭。
先說2018年，江粉磁材首當其沖，大宗商品貿易業務預付款計提壞賬準備9.5億，東方亮彩對金立計提應收賬款壞賬2億，江粉磁材及其早期並購標的的商譽減值3億，總共影響14億。再說2019年，江粉磁材商譽減值6.6億，江粉磁材早前並購標的固定資產減值損失3億，總共影響10億。
這誰傢的業績都不是大風刮來的，面對這種拖累，當然是早甩掉早好，所以從2019年開始，領益智造陸續處置帝晶、江粉高科等公司。可是即使是處置掉瞭一部分拖油瓶，依然有不小的風險留在瞭公司的內部。
首先就是公司的商譽，即使是前期進行瞭多次的商譽減值，但賬上還有17億的商譽，其中江粉磁材9.5億，新並的Salcomp7億，這都是沒有業績對賭的，如果全部減掉，凈利潤的94%就沒有瞭。
其次是公司越轉越慢的存貨。借殼之後，領益智造的存貨周轉非但沒有轉得更快，反而越轉越慢，存貨周轉率從2017年的10下降到2018年的9.6再到2019年的6，下滑十分迅速，而這裡面領益自己本身和江粉都逃脫不瞭責任。在智能手機市場飽和的大背景下，並不存在囤貨惜售的情況，隻意味著存貨越積越多，反映的是滯銷。
再有是公司的債務增長快。本身江粉的借款就不少，領益智造借殼後，依然保持一定的擴張速度，5年累計經營活動和投資活動間有大約10億的資金缺口，自然就需要通過借款解決。公司資產有息負債率從2018年的19%提高到2019年的24%，有息負債達到60億，而這其中，還有對帝晶8.3億的擔保，直到2020年7月，對帝晶的擔保還剩4.8億。
總結來看，領益科技本身質地還算不錯，如果隻考慮領益科技的業績，現在的市盈率剛剛30倍，算是中遊水平。
其實對領益智造的投資邏輯，就是看中瞭5G換機潮所帶來的業績爆發機會，並在產業鏈中進行優選。而領益智造雖然自身不錯，但借的殼遺留瞭不少的歷史問題，導致公司存在高商譽、存貨周轉慢、債務快速增長等風險。
所以是否選擇領益確實可以更加慎重。
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