閃崩45%！25倍大牛股突然狂跌350億，一指標惡化，同行選擇以房抵債
曾經創造34個月25倍的驚人表現，如今股價在五周時間接近腰斬，這就是發生在精裝修產業鏈牛股堅朗五金身上的故事。
不僅僅是堅朗五金，整個精裝修產業鏈公司近期股價都出現塌方：江山歐派一年時間跌掉58%、蒙娜麗莎五個月腰斬，亞士創能五個月腰斬、三棵樹兩個半月跌40%、“防水茅”東方雨虹三個月跌35%……，而這些都曾是十倍乃至二十倍的牛股。
從風光到落寞的背後，指向瞭產業鏈上遊——房地產！
房地產客戶資金鏈緊張，讓這些產業鏈上下遊公司的一項重要財務指標指標惡化，那就是應收票據及應收賬款，今年上半年堅朗五金應收票據暴增190%。恒大常年占據第一大客戶的三棵樹，已經出現3.3億元應收票據逾期，無奈選擇以房抵債，還有未到期應收款項5.6億元存在不確定性。
25倍大牛股“猝死”
應收票據暴增190%
主營門窗、護欄等建築五金產品的堅朗五金，股價從2018年10月開始起飛，從9元一路上漲到2021年8月11日最高的240元，不到三年漲幅25.7倍。
但8月11日之後股價急轉直下，到9月17日最低的132.55元，五周時間跌幅達到45%，350億市值灰飛煙滅。
回顧堅朗五金此輪暴跌過程，起點恰好發生在其公佈2021年半年報之後。8月17日晚堅朗五金發佈中報顯示，營業收入34.87億元，同比增長34%，凈利潤為3.8億元，同比增長64%。業績表現還算不錯，跟過去兩年相比僅輕微下滑。
但中報公佈次日，公司股價卻一開盤就跳水，全天放出巨量，最終跌停收盤。盤後龍虎榜數據顯示，機構資金大舉出逃，賣出前五有三傢為機構席位，外加一個北向資金深股通席位，前五合計賣出2.3億元，凈賣出1.4億元，而當天的總成交額為8.19億元。
機構為何瘋狂出逃？因為今年中報堅朗五金應收票據和應收賬款暴增。
今年中期堅朗五金應收票據7.12億元，去年同期為2.46億元，暴增190%；應收賬款為30.48億，去年同期為20.45億元，增長也達到51%。應收款項的增速顯著高於公司上半年營業收入34%的增速。這也帶來公司現金流的惡化，上半年其經營活動產生的現金流量凈額為-5.49億元。
在近期的密集投資者調研中，公司對應收款問題有所解釋，稱“2020年下半年房地產資管新規“三條紅線”的出臺，導致行業資金收緊，建築行業面臨的資金壓力較為明顯，應收票據金額增加”。
過去近兩年堅朗五金上漲25倍，機構的力量功不可沒，跟如今的瘋狂出逃可謂冰火兩重天。2018年底僅有10隻基金持有堅朗五金，持股僅36萬股；2019年底，109隻基金持有堅朗五金，持股增長至2357萬股；到瞭2020年底，307隻基金持有堅朗五金，持股數量達到3231萬股，占到總股本的10%。但今年上半年基金已經小幅減倉，截至今年6月底，295隻基金持有堅朗五金，持股2994萬股，微降7%。從此輪暴跌機構出逃情況來看，預計今年三季度末基金持股數將進一步下降。
產業鏈個股從風光到落寞
堅朗五金並不是個案，精裝修產業鏈上不少個股都經歷瞭類似從風光到落寞的歷程。
精裝修的故事始於2017年，彼時住建部發佈《建築業發展十三五規劃》，明確提出到2020年新開工全裝修成品住宅面積達到30%。2019年2月住建部又發佈《住宅項目規范（征求意見稿）》明確提出“城鎮新建住宅全裝修交付”。根據奧維雲網數據，2019年我國精裝房滲透率已提升至32%，但與發達國傢80%-100%的比例相比，仍具有較大的提升空間。
2020年地板、木門、櫥櫃、廚電的精裝修市場規模分別為116、153、165、83億元，同比增速為59.9%，增速遠高於傢居傢電整體行業的增長。
精裝修產業鏈上的個股，近幾年也切實交出瞭非常靚麗的答卷。就以堅朗五金為例，其2018年-2020年三年營業收入從31億元增長至68億元，復合增速接近30%，凈利潤從1.9億元增長至8.17億元，復合增速更是達到60%。產業鏈上，木門龍頭江山歐派、塗料龍頭三棵樹、高端瓷磚龍頭蒙娜麗莎等，業績表現也毫不遜色。
精裝修滲透率的巨大想象空間提升瞭估值，高峰時這些個股市盈率動則超過百倍，而實實在在的業績也展現出瞭成長性，精裝修產業鏈個股迎來“戴維斯雙擊”：
蒙娜麗莎從2018年10月到2020年8月，23個月上漲5倍；
亞士創能從2018年10月到2020年9月，24個月上漲8.5倍；
東方雨虹從2018年10月到2021年6月，31個月上漲9倍；
江山歐派從2018年10月到2020年8月，22個月上漲11倍；
三棵樹從2018年10月到2021年6月，31個月上漲17倍；
堅朗五金從2018年10月到2020年8月，34個月上漲25倍。
但變化來得太快，2020年8月監管部門對房地產企業融資出臺“三條紅線”，限制債務規模和杠桿比例，即：剔除預收款後的資產負債率不得大於70%；凈負債率不超100%；現金短債比小於1倍。
嗅覺敏銳的巨頭率先感受到危機。
2020年4月至5月，碧桂園宣佈投資15億元參與蒙娜麗莎、帝歐傢居以及惠達衛浴的定向增發。彼時市場認為，定增後三傢供應商將更深度綁定頭部地產企業，同時定增的補流也將在一定程度上緩解這些工程企業的資金壓力。但在8月“三條紅線”出爐後，三傢企業先後宣佈終止定增，因為碧桂園“不玩瞭”。
差不多同時，這些精裝修產業鏈上的股票股價開始陸續掉頭向下。
蒙娜麗莎股價在定增取消後兩周的2020年8月24日觸頂48.43元（前復權，下同），今日收盤22.56元，不到13個月股價腰斬不止。
惠達衛浴2020年8月11日觸頂19元，如今不足9元，同樣腰斬不止。
帝歐傢居2020年7月22日觸頂44.93元，如今股價13.49元，跌幅70%，膝蓋斬。
江山歐派2020年8月最高158元，目前隻有62.19元，跌幅61%。
部分個股則從今年開始下跌，但速率更快。
主營塗料的亞士創能從5月份的49.39跌至16日的24.64，4個月跌幅50%；同為塗料的三棵樹從今年6月的188元跌至目前的106元，四個月跌43%；防水茅東方雨虹從今年6月的64.14元跌至目前的40.64元，三個月跌36%；管材龍頭偉星新材從今年4月的26.31元跌至最新的17.94元，跌幅33%。而堅朗五金則是在五周時間跌去45%。
值得一提的是，房企為加速資金回籠，已明顯控制精裝修交房的比例。奧維雲網（AVC）監測數據顯示，2021年上半年精裝修新開盤項目1490個，同比下滑8.9%，規模123.75萬套，同比下滑12%，相比2019年同期下滑24%。
應收款之殤
上海票據交易所的數據顯示，2021年6月末，全國商票承兌餘額為2.33萬億元，較2020年末增長1.59%。但2021年6月末，17傢主要房企應付票據餘額為4162億元，較2020年末大幅增長21.59%，遠高於全國商票餘額的增長幅度。
體現在這些精裝修產業鏈公司的財務報表上，就是應收票據和應收賬款數額的增加。江山歐派在2020年度審計報告中透露，有房地產企業及其關聯公司在2020年就改變瞭過去結算方式，全盤采用商業承兌匯票支付相關貨款。
這些典型精裝修產業鏈公司，應收票據和應收賬款是個什麼情況呢？
除前述提及的堅朗五金外，蒙娜麗莎應收票據從去年中期的2.03億元增至今年中期的3.35億元，增長62%，應收賬款從8億元增至13億元，增長63%。三棵樹應收票據從5.22億元增至5.63億元，增速不大，但應收賬款從18.5億元增至33億元，幾乎翻倍。亞士創能去年中期未披露應收票據數額，但今年中期為6億元，比2019年中期增長200%，而今年中期應收賬款21.5億元，較去年同期增長105%。
東方雨虹、江山歐派、偉星新材等公司應收票據和應收賬款也有不同程度的增加，少則百分之二三十，多則百分之四五十。
而今年以來，商也票據兌付逾期兌付、無法兌付現象頻發。截至目前，中國恒大、實地集團、中梁控股、陽光城等至少6傢主流房企，均出現商票無法兌付被持票人上門維權追討的情況。
恒大連續多年成為第一大客戶的三棵樹，深受其害。公司實際控制人不得不質押部分股票籌錢，以補充流動資金。
9月6日晚中國基金報率先報道瞭三棵樹應收款以房抵債問題。（詳情點擊：2億欠款“以房抵債”，仍有1億逾期未付！塗料龍頭公告與恒大合作情況）
2018年至2021年上半年三棵樹對恒大累計銷售金額12.54億元，其中絕大部分以應收票據和應收賬款的形式存在，合計約9億元。截至8月31日，發生逾期金額共計3.36億元，其中恒大以現金支付約1500萬元，2.2億元以房產抵債（未過戶），而仍有1億元未付。此外，三棵樹仍持有對恒大未到期應收款項5.6億元，存在不確定性。
目前看，這些精裝修產業鏈公司對應收款項的壞賬準備計提是否充足值得重視，因為減值一旦發生將直接吞噬凈利潤。比如，堅朗五金對7億元應收票據僅計提瞭1%的壞賬準備，能否覆蓋潛在風險敞口或未可知。
〖中國基金報〗
本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。
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