工銀瑞信張洋: 成功的“固收+”產品關鍵是做好波動和收益配比
今年以來，“固收+”產品熱度持續高企，年內整體新發募集規模已超3000億，成為歷史小高潮。
“固收+”產品究竟是如何運作？這類產品是否適合2021年市場？擁有5年以上“固收+”實戰經驗、工銀瑞信聚利18個月定開混合擬任基金經理張洋表示，“固收+”這類產品要“積矽步以千裡”，註重風險控制，追求絕對收益。2021年市場股債均有機會，正適合此類產品運作。
“固收+”要將風控放在首位
談及運作“固收+”的感受時，張洋直言，“過去5年，無論股市，還是債市都有較大波動，甚至出現極端行情，而這期間最大的感觸是‘固收+’產品一定要註意控制波動、控制風險。”
張洋具體解釋道，“固收+”產品是將大部分倉位放在穩健的固定收益類資產上，用小部分倉位去配置權益類資產等，以期獲得相對更高收益。“固收+”在增強收益的同時也加大瞭波動，權益類資產的波動水平天然高於債券類資產，一個成功的“固收+”產品關鍵是做好波動和收益之間配比，在波動不大的情況之下做出更好的收益。
“固收+”產品的波動體現在兩個方面，張洋表示，一是回撤水平，也就是實際從最高點到最低點的波動水平，我希望能夠控制回撤，幅度不要太高；另一方面是看在不同市場環境下的收益分配的均衡性的表現，如在股市不好的時候，投資者會希望能借助於大部分的固收投資熨平凈值的波動，因此固收+產品在不同類型市場當中收益，至少保持一個相對來說比較均衡的，均勻的分佈。
張洋總結稱，《孫子兵法》曾說，“善者之戰，無奇勝，無勇功，無智名”，意思是真正會打仗的人去打仗，並不追求在特別極端之際獲得特別極端的成功，而是盡力將風險最小化。後來曹操總結為“善戰者無赫赫之功”。其實這句話正是運作“固收+”產品所希望達到的境界——不去追求特別大、特別高的勝率，而是追求均勻的、大概率的正確，也就是“積跬步以至千裡，積小勝為大勝”，通過不斷對市場做增強，為投資者打造具有全天候收益特征的固收+產品。
實現“全天候”目標
要達成“全天候”目標——無論市場怎麼波動都能獲得較穩健的收益，並非易事，而張洋有自己的方式。
“熨平收益率波動最關鍵的也是最重要的一點，就是要利用大類資產配置板塊之間的輪動和板塊之間的互補。”張洋表示，通過分析經濟基本面等眾多市場情況，做大類資產配置或板塊的預判，通過預判能為“固收+”產品收益率帶來“全天候的增強”。他表示，比如2018年是股票熊市、債券牛市，而在全天候框架之下操作上是降低權益倉位，增加債券投資持倉、提高債券久期。正是在這一操作下，張洋所管理基金兩隻偏債混合型基金均在2018年這樣相對不太好的市場中，獲得瞭較好的正收益。
張洋進一步表示，通過對行業盈利水平、景氣度高低等判斷，也可以分析板塊的輪動尋找到投資機遇。比如2014年、2015年的牛市、和2016年、2017年的牛市、2019年的牛市，這三個牛市中的漲得多的板塊是差異很大的。而通過深入研究分析基本面框架選等做好板塊預判，就能保證在不出現特別極端行情的市場之下，能夠獲得“全天候”的穩健收益。
在倉位選擇，張洋也頗有思考。在他看來，“做每個選擇、每個策略之際，自己要清楚雖然可以努力做到大概率正確，但很難100%正確，因此在做判斷之前要瞭解這個判斷可能會錯，以及瞭解即使出錯，所需要承受的是能夠可以承受的代價。”因此，在倉位選擇上，他作為一位保本基金出身的基金經理，天然註重“安全墊”概念——投資上會首先去衡量安全資產能夠帶來的收益率，在此收益率基礎之上，結合回撤目標來考慮倉位水平，會科學、審慎的做權益投資，而並非看多股票就一定滿倉。
同樣，在債券投資上，也會根據安全墊的資產，擬定投資能夠接受的最大回撤，進而去擬定債券投資倉位。
而對於股債之間的配比多少最適合？10%股票+90%的債券？20%股票+80%的債券？對於這個投資者關心的問題，張洋分析表示，運作“固收+”產品的背後實際上追求在波動不大的情況之下做出更好的收益。而波動背後體現的是風險控制，這要求整個組合凈值波動率控制在一定的范圍之內，這樣自然傳導到投資上是“對於波動率較大的資產少配一點，對波動率較小的資產就要配得多一些”。因此，從歷史角度看，風險中性之下股債之間配比大概二八是“黃金比例”。
不過，張洋表示，近兩年隨著A股機構投資者占比增多，上市公司質量提升，資本市場更健康發展，股票波動率正在逐漸下降，未來A股市場波動率中樞越來越小的，因此以後權益投資比例在“固收+”資產當中可適當有提升，比如從“二八”提升到“三七”。而他即將管理的工銀瑞信聚利18個月，最高股票倉位可達到30%，正是順應這一趨勢。
明年市場適合“固收+”
談及2021年市場，張洋認為，明年股市、債市均有機會，正適合“固收+”產品運作。
“明年從大類資產角度來說，不管是大類資產還是大類資產內部的板塊輪動，都會有一些變化，而固收+產品能更好地把握住資產之間輪動的變化，在這個時間點是比較適宜佈局這類產品。”張洋表示，希望能通過研究、倉位控制、交易紀律，大概率抓住大類資產拐點的同時，不發生更多回撤，希望能給投資人帶來比較好的收益體驗。
張洋進一步表示，從長期來看，全球經濟增長動力相對匱乏，而中國是全球范圍內“唯一的亮點”，目前中國債券收益率水平比其他歐美國傢收益率更高一些，也反映出我國能有正常化貨幣政策、較好的經濟增長水平。“全球經濟增長水平處於下降過程中，盡管絕對水平上中國依然是更高的，而從長期角度出發，中國無風險利率、債券收益率水平可能也會隨著全球趨勢下降，因此固收領域長期上機會較大。”
“而從估值角度出發，在無風險利率下降背景下，當借貸成本特別低，真正能夠實現增長，或者真正能夠有比較強護城河去賺錢的一類好公司，市場會給予它更高的估值，這一現象在歐美市場收益率下行過程中也發生過。”張洋表示，因此從長周期角度看，“固收+”產品一方面可以賺到整個債券收益率下行的收益，另一方面能通過積極投資一些相對來說護城河高、有穩定賺錢能力的公司，可以“賺到”股債兩邊收益。
此外，對於近期頗受市場關註的信用債違約事件，張洋也不回避的表示，“固收+”產品也非常有利。第一，目前“固收+”產品多為偏債混合類型基金，這類對於債券倉位沒有強制要求，在特定情況下甚至可以不配債券，因此配置上更為靈活。第二，工銀瑞信基金擁有強大的信用評級團隊，會內部對每個信用債有評級，內部有優、良、中、限制、禁止的內部評級制度，持倉之後還會每隔一個月進行跟蹤評級，非常嚴格的信用評級讓“踩雷”風險降到最低，本身也不會冒信用風險去做投資。第三，“固收+”產品運作會進行設置安全墊，在實際操作中，會配置中短期高等級信用債或者利率債，是能夠控制住信用的風險。
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