債券黑洞(5): 逾30傢券商踩雷違約債券, 白菜價承銷會消失嗎?
信用債違約事件仍在發酵，部分券商和金融機構被點名開展自律調查。
近日中國銀行間市場交易商協會發佈債務融資方面的通知稱，近日發現部分市場機構在債券融資工具發行環節存在規則執行不到位、內控機制不健全等問題，暴露出市場快速發展背景下“重承攬承做、輕發行銷售”、“重業務發展、輕合規管理”的現象。
近年來，債券發行的違約數量和總金額不斷出現新變化。其實，今年以來，信用債違約數量和新增違約企業數量均低於前兩年同期水平。但國企意外打破“剛兌”信仰引發市場關註和動蕩。
在違約的背後，有哪些券商踩雷瞭？這背後暴露出哪些問題？券商債券承銷正在如何改變？
逾30傢券商踩雷違約債券
根據Wind數據，新京報貝殼財經記者發現，截至12月1日，今年新增首次違約債券26隻，發生違約或展期的債券共有196隻，涉及66個發行主體。其中約40%的發行主體為國有企業。
其中，逾30傢券商踩雷違約債券。具體來看，海通證券並不是踩雷發行主體最多的，但卻是涉及違約債券數量最多的，其主承的25隻債券發生瞭違約。
方正證券涉及2傢發行主體16隻債券違約；中信建投證券涉及7傢發行主體13隻債券違約；光大證券涉及4傢發行主體11隻債券違約，也是踩雷較多的券商。
此外，涉及4隻以上債券違約的券商還有國泰君安、招商證券、中信證券、廣發證券和摩根士丹利。
值得註意的是，這些踩雷違約債券較多的券商，往往也是債券承銷大戶。
債券承銷費率一降再降，價格戰激烈
從承銷收入來看，公開數據顯示，近兩年債券承銷收入迅速上漲，從2018年的149.2億元增長到2019年的203.2億元。
承銷金額持續增長，但承銷費率卻不斷下降，業內人士表示，2017年債券承銷平均費率銳減至0.38%，2018年、2019年連續下滑，如今信用債承銷費率0.2%就已經很不錯瞭。
承銷費用降低，不少承銷商在這個過程中出現低價惡性競爭的局面。近年來，多傢金融中介機構被監管點名或處罰。其中興業銀行、中信證券的“白菜價”承銷引起瞭廣泛關註。
今年5月，交易商協會通知稱，興業銀行、中信證券在部分非金融企業債務融資工具項目招標過程中，中標承銷費率遠遠低於市場正常水平，預計承銷費用收入明顯低於業務開展平均成本，違反瞭《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具中介服務規則》等相關規定，對市場正常秩序造成不良影響。
據瞭解，中信證券和興業銀行中標承銷海南省發展控股有限公司中期票據主承銷商的承銷費率為十萬分之三。也就是說，如果該公司發行1億元規模的債券，中信證券和興業銀行的承銷費用總額為3000元。
交易商協會就此對中信證券和興業銀行發佈自律處分，予以警告，並責令進行全面深入整改。
此前，在2019年4月，廣發證券也被廣東監管局給予責令改正的行政監管措施，彼時也是監管層面首次以公開方式對券商以超低價格競標業務的行為進行處罰。
業內人士表示，債券承銷費白菜價主要是市場競爭的原因。但白菜價也不能一概而論，不同發行人主體、不同債券品種對應的承銷費用價格標準一直以來也有所差異。一般非龍頭民企、私募債、房地產企業發行人等主體、品種對應的承銷費較高。
某券商債券承銷負責人高遠（化名）表示，“去杠桿”以來，市場整體流動性趨緊、信用趨緊，企業融資困難的同時，全市場好資產越來越少，金融機構的投資和配置需求越來越難得到滿足，倒逼金融機構投資人去主動尋找好資產。
“換句話說，企業要發債會直接找銀行，銀行要配置好債券、要完成投資也會主動跟發行人聯系。在這個過程中，承銷商的撮合能力、銷售能力展現的空間變小。所以承銷商在這個過程中，對於債券本身銷售、企業融資所做的貢獻度變小瞭。”高遠表示，或者說發行人迫於融資壓力直接聯系投資人、投資人迫於投資和資產配置壓力主動聯系發行人，都有意無意地擠占瞭承銷商撮合、銷售的發揮空間。承銷費自然越來越少。
行業正在發生改變
債券承銷難度將恢復到正常水平
在中信證券和興業銀行白菜價競爭的事件中，交易商協會指出，主承銷商為爭取市場份額，重視短期利益，在債務融資工具發行承攬中不當低價競爭，影響執業質量，致使本來高執業門檻、高技術含量、高標準規范的債券承銷業務低端化、廉價化、形式化，最終不僅會犧牲發行人、投資者的利益，還將損害市場穩健運行的根基。
對債券承銷中出現的“價格戰”等不正當行為，監管也在不斷進行規范。2019年10月，中證協發佈瞭《證券公司公司債券業務執業能力評價辦法（試行）》，其中，公司債券業務能力指標不再僅僅聚焦證券公司開展債券主承銷項目數指標和公司債券承銷金額指標，還包括公司債券業務收入指標。
今年4月，交易商協會向機構下發瞭《非金融企業債務融資工具承銷機構自律公約》，其中在承攬承做階段的第一條就是不得以低於成本的承銷費率報價，參與債務融資工具項目競標或承攬。
此外，為保護債券市場投資人的合法權利，強化對債券發行人的信用約束，依法提高債券市場違法違規行為成本，7月最高人民法院牽頭研究制定並發佈瞭《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》。
11月18日，交易商協會發佈瞭《關於進一步加強債務融資工具發行業務規范有關事項的通知》，加強發行業務自律管理，推動債務融資工具市場規范健康發展。
“債券投行已經過瞭兩年好日子（業務多、獎金高），今年下半年以來，一系列風險事件頻發。”高遠認為，市場整體信用風險下沉到一個“臨界點”，投資人開始變得更謹慎，導致債券發行難度增大。
市場普遍反映，經過“去杠桿”、“供給側改革”這一輪大調整後，現在市場流動性相比前兩年要充裕得多，信用環境也相對寬松。
“之前很多‘爛資產’已經逐步被爆破，隻是流動性緊、信用緊的時候，大傢對於爆雷的敏感性低。而現在信用環境相對寬松，大傢對爆雷的反應更敏感。”高遠說，近期這一輪風險事件的發生，大傢有點反應過度瞭，在中短期內就會回歸理性。
業內人士強調，雖然短期內存在很大不確定因素，但可以確定的是，市場整體資產質量是有所提升的，政府和市場的信心也是增強的。今年所有銀行都主動讓利、降薪，用真金白銀的利潤去核銷自己的不良資產，某種程度是為之後可能迎來更大風險做提前準備。
高遠認為，市場信用變寬松的底層邏輯是市場整體資產質量提升，到那時承銷難度又會恢復正常水平。
新京報貝殼財經記者 胡萌 編輯 李薇佳 嶽彩周 校對 李項玲
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