作者 | cyy
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近期，2020年二季度公募基金持倉情況披露，對比一季度，公募基金在建材板塊方面整體有所減持，水泥行業由於受二季度雨水天氣影響遭減持力度最大。
從整個建材板塊看來，最受公募基金青睞的個股是防水材料龍頭東方雨虹，在二季度建材整體遭減持的背景下，公募對於東方雨虹可謂”一往情深”，持倉上較一季度幾無變化。
同樣，北上資金也對東方雨虹鐘愛有加。二季度，北上對東方雨虹大幅加倉，深股通持股占比由8.77%提升瞭3.4個百分點至二季度的12.17%。
近年來，東方雨虹一直是機構青睞的個股，這背後的邏輯是什麼呢？
01
市場邏輯：政策助力，行業集中度大幅提升
我國建築防水材料行業市場空間巨大，但行業壁壘不高。其中，非標產品占到行業總產量的80%左右，龍頭市占率較低，CR10不到23%。2019年，我國規模以上防水材料企業數量僅占全市場的20%左右，小工廠與小作坊占據巨大市場份額，行業集中度低，整體產能利用率也偏低。
近年來，防水材料行業監管和環保逐漸趨嚴，國傢不斷出臺政策淘汰非標產品和落後產能提升行業門檻。2019年，國傢出臺《住宅項目規劃》征求意見稿，將屋面防水、地下工程等工程年限提高，使防水材料的耐久性引起市場重視。
同年，國傢出臺《工程結構通用規范》征求意見稿，要求不同應用領域的建築工程防水層設計提高。隨著政策加碼，行業顯示出規范化的趨勢，防水材料龍頭企業逐步吃下非標產品的市場份額，行業集中度不斷提升中。
行業內，東方雨虹、科順股份、凱倫股份為防水材料行業TOP3。近5年來，在規模以上防水企業中，”三巨頭”營收占比由7.3%大幅增長至24.2%，龍頭效應卻來越強。
對比三傢公司營收端表現，東方雨虹處於遙遙領先的位置。公司在全國擁有28傢生產物流研究基地，在業務上覆蓋范圍更廣。由於有運輸條件與運輸成本方面的考慮，防水材料也如同水泥一樣擁有”運輸半徑”。一般來說，防水材料的經濟銷售半徑為500公裡，東方雨虹的全國佈局使其對比科順與凱倫擁有瞭更高的市占率，而更高的產能也為公司營收保駕護航。
另一方面，由於防水行業應收賬款占比較重，現金流一直是市場擔憂的風險點，但隨著公司全國佈局基本完成，未來的產能擴張由新建基地向加裝設備轉變，資本開支將大幅降低，因此現金流風險大幅下降，帶來估值端的提升。
防水材料的上遊原材料主要為瀝青等石油化工產品，在防水材料的成本占比中超過八成。其中瀝青價格與國際原油價格相關度很高，較低行業集中度的防水材料企業對上遊原材料供應議價能力有限。東方雨虹由於規模效應，集采優勢較大，受原材料價格波動影響小於其他企業，因而毛利率較為穩定，也帶來瞭更為穩定的業績表現。
我國房屋建築防水成本投入普遍較低，滲漏比例較高，因此有較高的修繕需求。據新時代證券測算，我國每年的防水存量市場空間就有千億，目前存量市場對於專業防水企業來說還是一片藍海，作為行業第一的東方雨虹現有市占率約10%，仍有巨大提升空間，因此成為機構重倉的理由。
02
下半年預期：業績較上半年大幅提升
現階段，行業集中度的邏輯已經基本被市場消化，在前一階段的估值提升中已經反應。下半年，東方雨虹的股價有望受業績表現所驅動。
今年上半年由於疫情影響，防水材料下遊的房地產施工受到較大影響，建材板塊需求受到抑制。隨著6月房地產開發投資增速由負轉正及雨季離去，房地產行業逐漸回暖，積累的施工需求疊加洪災重建需求，下半年防水材料出貨量有望迎來大幅提升。
此外，東方雨虹也頗受地產商的青睞，自2012年起，東方雨虹均為中國房地產500強企業首選防水材料供應商，隨著龍頭地產商的助力，東方雨虹的業績確定性將會強於其他同行。
03
總結
現階段，東方雨虹的股價已經反應市場對防水行業集中度提升的預期，而對比也同樣充分反應的科順股份（PE TTM:46.5）與凱倫股份（PE TTM:50.5），東方雨虹的市盈率相對較低（PE TTM:41.2）。下半年隨著施工回暖，受房地產龍頭青睞的東方雨虹業績確定性將會更強，股價有望受業績驅動而提升。