疫情沒結束，醫藥行情就沒不會結束，細分龍龍是關鍵！
醫藥本周整體波動趨勢與整體市場走勢較為一致，跑贏滬深300和創業板，符合我們對於行業確定性比較優勢的判斷（核心變量為疫情、中報預告期進一步強化優勢）。本周國傢醫保局召開生物制品和中成藥集中采購座談會，帶來瞭市場對於醫藥政策的情緒擔憂。我們的觀點是註意短期政策情緒擾動，醫藥長期大趨勢不變，核心變量仍然沒有變化（疫情帶來的醫藥確定性比較優勢和醫藥結構性大水漫灌），因此到目前為止依然沒有大的負向催化劑和系統性看空醫藥理由，未來配置要點在於精選結構，優選賽道。
一、生物制品和中成藥集中采購政策如何理解？
醫藥長期確定性成長趨勢不變，政策免疫標的百花齊放。集采政策也會進一步強化市場對於創新驅動成長的認知。
（1）生物制品和中成藥集采本身就在醫保局政策運行框架體系內（逐步從控制仿制藥定價水分問題擴張到全品類），事情本身不超預期，在我們的推演之內，隻是時間點上比較敏感，基於當前市場的波動和醫藥的情緒高位，可能帶來一些情緒擾動，需要感知重視。
（2）生物制品和中成藥集采操作難度遠大於仿制藥，具體影響待細則出臺，格局好的企業仍具有核心競爭力。請註意此次是醫保局“聽取”專傢建議，具體細節尚無定論。另外分析集采影響，要綜合考慮格局問題，生物制品方面還要考慮一致性問題和產能問題，這非常復雜，具體影響還要等待觀測，但我們要知道醫保局的本質目的，不是一味打壓企業，而是減少定價水分、無用開支，格局好的企業會在醫藥市場新規則體系下持續保持競爭力。具體來看，二類疫苗因為使用量巨大並且是自費品種，考慮醫保支付對接問題，短期集采概率非常小；生物類似物領域由於獲批廠傢有限及產能問題，短期集采可能性不大，即使集采可能也集中在極少數品種上面；血制品因為供不應求，若集采壓力整體可控；胰島素綜合考慮競爭格局和產能問題，若集采降價幅度相對可控，集采後進口替代有望加速，同時有利於三代對二代的替代；市場關心的生長激素，當下其銷售主要在自費市場，考慮到當下競爭格局（尤其是水針），若集采壓力整體可控。
（3）政策走向和預期有邊際變化，但市場經過幾年的學習認知預期差在逐步縮小，預計不會出現2018年“126式”效應。近期我們看到瞭一些政策邊際收緊，比如本次生物制品集采、醫保存量獨傢品種“可能性談判”、註射劑一致性評價的推進、打擊醫藥商業賄賂近期重點提及、第三批集采有望啟動、部分高值耗材全國集采有望啟動等，但在經歷瞭2015年藥監局供給側改革和2018年醫保局支付變革之後，醫藥行業控費方向政策的大政方針已定，市場已經有學習效應，預計不會出現2018年“126式”效應。
（4）買醫藥買的是什麼？買的是健康需求長期持續釋放帶來的長期確定性成長！結構優化後政策免疫賽道會越來越多！我國醫藥行業正處於醫藥產業快速發展的早期，醫療健康需求快速釋放，我們莫要擔心一過性政策擾動對齊長期確定性影響，另外我們觀察到醫藥也展現出瞭很好的結構性，政策免疫新興賽道剛剛崛起，處於快速成長期，需求超高速成長讓我們面臨可能超過10年的醫藥黃金期。
二、影響今年醫藥的核心變量變化瞭麼？
當下影響醫藥走勢的核心變量在於“行業確定性比較優勢”，而其根源是疫情及其帶來的國際經濟政治環境的不確定性，我們認為核心變量並沒有發生根本變化。
（1）短期來看海外疫情依然不樂觀。新冠病毒的復雜程度是超預期的。海外美國復工後再次爆發，印度、巴西等多地進入爆發期，香港疫情再起，哈薩克斯坦不明肺炎出現，不確定性強化，對實體經濟沖擊還需要長時間消化，外需板塊後續影響較大，同時也帶來瞭國際政治環境的變化，也強化瞭相關行業的不確定性。
（ 2）國內散點式局部小爆發未來可能是新常態，但整體可控。
（ 3）疫情跟蹤指標有疫苗、特效藥（如中和抗體）、重點國傢疫情數據等。若發生變化會影響醫藥節奏。
三、如何理解醫藥的高估值？
逆向剪刀差+優質資產稀缺性帶來的資產荒將長期持續存在。
（1）GDP處於增速下行階段，而我國醫藥產業又處於成長早期階段，存在逆向剪刀差。醫藥長期廣闊空間帶來的持續高增長預期（尤其是一些新興高景氣賽道）使醫藥行業必將享受超越歷史的估值溢價率，市場對於醫藥估值容忍度在中長期維度會變得更高。
（2）未來醫藥估值的分化愈演愈烈，硬核資產高估值將成為新常態。醫藥近5年持續處於“淘汰賽”的進程中（資本市場優質資產出現的速度慢於因政策產業變革而淘汰的速度，市場進入幾年維度的“醫藥優質資產荒”），同時考慮資本市場長線資金逐步增多（從2020年Q1持倉來看，有7個公司的滬（深）股通持股市值已超過公募基金重倉持股市值，已經成為很強的穩定劑），在未來，醫藥硬核高估值有望成為新常態，隻會波動不會消失。非硬核資產由於配置分歧，波動會較大，這輪估值可能會被拉高，但長期存在壓力。
四、配置思路：更加重視結構性配置，優選政策免疫標的，精選科技屬性的細分賽道標的。
下半年醫藥配置策略可用三句話表達：醫藥節奏看疫情，重點細分看科技，自下而上填窪地。具體如下：
（1）彈性思路：市場估值彈性大、接受度高的細分領域個股（如具備科技屬性如創新疫苗、CXO、創新藥、大單品催化以及底部大拐點等），疫苗如智飛生物、沃森生物；CXO如藥明康德、九洲藥業；創新&大單品催化如興齊眼藥、健康元、貝達藥業、特寶生物、君實生物；底部拐點如太極集團、美年健康等。
（2）穩健思路：自下而上尋找高確定性高PEG性價比特色標的以及有中長期邏輯的二線標的的估值擴張，如：麗珠集團、樂普醫療、美諾華、恩華藥業、健友股份等。
（3）其他長期：普利制藥、仙琚制藥、博騰股份、藥石科技、科倫藥業、九強生物、安科生物、東誠藥業。
（4）中長期配置思路：一線龍頭白馬長期成長確定性考量和當下市場熱度下的繼續估值擴張，如：凱萊英、恒瑞醫藥、長春高新、老百姓、大參林、益豐藥房、康龍化成、華蘭生物、邁瑞醫藥、愛爾眼科、我武生物、通策醫療、片仔癀、康泰生物、金域醫學、泰格醫藥等。
風險提示：1）負向政策持續超預期；2）行業增速不及預期。
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