作者：格隆匯·莫羽楓香
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上半年，水泥行業的市場表現不溫不火。直到7月，才走出爆發的姿勢。據Wind，水泥行業指數期間累漲25%，大幅跑贏滬深300和大盤指數。
（水泥指數7月後爆發，來源：Wind）
個股而言，青松建化、寧夏建材、西藏天路均大漲超過50%，萬年青漲49%，塔牌集團、祁連山上漲30%以上，上峰水泥、福建水泥、華新水泥等上漲超20%。另外，巨頭海螺水泥也上漲瞭16%。
(來源：Wind)
水泥板塊的集體爆發，一方面，源於上半年遭到主力資金的冷落，估值相對科技醫藥等板塊有較為明顯的估值優勢。另一方面，水泥需求反彈，供需偏緊，多地價格止跌回升，市場對下半年水泥業的利潤有所期待。
（來源：Wind）
水泥業個股漲瞭不少，還存在投資機會嗎？
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其實，從2016年開始，全國水泥價格就處於上升通道，雖然中間有波折有反復，但趨勢仍然是漲價。
（來源：券商）
每漲一分錢，便是利潤。2015年行業築底之後，2016-2019年，水泥業利潤總額越來越高，增速也非常快。
（來源：機構整理）
在此背景下，行業龍頭海螺水泥走出瞭一波氣勢恢宏的大行情。據Wind統計，海螺自從2016年以來，股價累計上漲超過325%。
（來源：Wind）
接下來，行業景氣度（股價表現）是否持續，最關鍵的核心因素還是在於水泥價格。那麼，水泥價格成為瞭投資過程中，需要認真探討的關鍵因素。
決定價格的因素，無非兩個——供給、需求。
1、供給
2014年兩會期間，部分委員提出瞭“水泥錯峰生產”的提案，目的是為瞭治理霧霾和化解產能過剩的問題。當年12月，東北三省水泥企業統一錯峰生產，揭開瞭水泥行業供給側改革的大序幕。
2016年5月5日，國務院辦公廳出臺《關於促進建材工業穩增長調結構增效益的指導意見》，明確要求將“推進錯峰生產”作為壓減產能過剩的重要手段加以實施。接著當年11月，《關於進一步做好水泥錯峰生產的通知》……
（錯峰生產重要的政策文件，來源：華安證券）
一連串的政策，讓錯峰生產成為瞭行業的共識與常態。2020年以後，國傢暫時沒有明確規定，但錯峰產生走向常態化仍然是大勢所趨。畢竟未來大方向仍然是淘汰落後產能、提高產能利用率。
水泥是國傢嚴重產能過剩的幾個行業之一，產能置換由來已久。比如，位於國傢規定的環境敏感區內的建設項目，每建設1噸產能須關停退出1.5噸產能。位於非環境敏感區內的建設項目，每建設1噸產能須關停退出1.25噸產能。
所以，企業想要擴大產能隻能通過產能置換的方式。並且，今年1月工信部又發文明確“僵屍產能”不可用於置換。水泥熟料產線不再新批，水泥業核心優秀公司已經無法復制瞭。
（來源：數字水泥網）
總之，供給側改革仍然是未來行業的主線。
2、需求
水泥行業的下遊需求主要來源於房地產和基建，大致約占80-85%，其中房地產占40-50%。
今年上半年，全國固定投資281603億元，同比下降3.1%，降幅比1—5月份收窄3.2個百分點。其中，制造業投資下滑11.7%，降幅收窄3.1個百分點，拖累瞭固定投資的表現。
而基建投資1-6月同比下降2.7%，降幅較1-6月收窄3.6%；地產開發投資1-6月累計為62780億元，上半年實現瞭1.9%的同比正增長，並且6月單月同比增幅繼續擴大，達到8.5%。
（來源：國傢統計局）
可見基建和房地產投資是托底經濟修復的重要引擎之一。要知道固定投資占GDP的比值占比高達42.59%(2019年數據)。
近日，央行行長易剛表示，中國經濟今年有望實現正增長。那麼，要實現這個目標，政府可以有所作為的基建領域一定會有大動作。
2020年政府工作報告中指出，今年國傢安排地方專項債券3.75萬億元，比去年增加1.6萬億元，創下歷史之最。
截至7月中旬，新增地方政府專項債已發行2.24萬億元、支出1.9萬億元，全部用於補短板重大建設。並且由於7年要為特別國債讓路，地方大多把專項債的時間定在瞭8-9月，屆時會迎來發債的高峰。
近日，國常會也要求加快專項債發行和使用，支持“兩新一重”公共衛生設施建設。未來在專項債和其他國傢政策的扶持下，下半年基建有望繼續發力。
（2020年上半年基建政策，來源：國泰君安整理）
今年一季度，水泥行業同樣遭遇疫情的嚴重沖擊，但在4月份以後，水泥行業的需求已經明顯反彈。
（水泥行業指數，來源：華安證券）
另外，中國經濟超預期修復，加之專項債（重大基建項目）等政策的加持，水泥行業的需求有望持續反彈。
並且，水泥行業的高位需求不是短暫的。
在2011年，我國水泥需求量（以產能來計）首次突破20億噸，到瞭2014年已經高達24.76噸。以2013年增速10.55%為需求高點算起，全國水泥行業高位需求平臺期已經有7年時間瞭。按照券商預期，樂觀預期（20億噸以上）還將維持5-10年，悲觀預期還有2-3年。之後，需求高位下滑，但也是逐步的。
（來源：中國產業信息）
意思是，整個水泥的行業蛋糕未來幾年不會銳減。並且分蛋糕的過程中，龍頭企業有更多機會搶占更大的市占份額。以2018年數據為例，行業CR4市占率已經達到43%，CR10達到57%，比2012年分別提升7%、6%。
（水泥行業集中度，來源：華安證券）
未來的大趨勢，行業集中度還將加速。
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2005-2007年，水泥制造（申萬）動態PE在15-150倍之間波動。當然，超過100倍的估值倍數，是2007年瘋狂牛市的傑作。2008年之後趨於穩定，並於2017年之後顯著下滑。2018年以後，行業整體估值便維持在7-10倍的低估值區間。
（來源：Wind）
當前，水泥制造動態PE為11.46倍，仍然低於機會值的12.12倍，離危險值的36.19倍更是相去甚遠。與國外水泥龍頭對比，行業整體估值還是偏低的。
（估值對比，來源：華安證券統計）
即便是行業核心資產的海螺水泥，當前的PE倍數仍然僅有10倍。要知道海螺的盈利能力強勁，ROE多年均為雙位數，最近2年更是接近30%。
目前，水泥跟建材、房地產等行業一樣，被市場冷落瞭不少時間瞭，上半年把較為悲觀的預期也基本進行瞭定價。未來，整體估值有望逐步回升。
水泥的風已經吹瞭一陣瞭，海螺水泥、上峰水泥、華新水泥等，近日股價紛紛創下新高。當然風還沒有結束，因為行業的邏輯沒有變。