航空工業集團發佈改革方案 驅動產業鏈共同進步
航空工業集團發佈《改革三年行動實施方案(2020-2022年)》，提出提升國有企業自主創新能力，多項思路推進上市公司做優做強；建立上市公司考核評價體系；打造若幹市值千億的上市公司。中信證券付宸碩認為，這將推動國有資本向航空及防務和戰略性高技術產業集中。中航沈飛是三代半殲擊機龍頭供應商；中航西飛是軍用大中型運輸機、轟炸機、特種飛機的主要制造商；中航光電是軍品連接器龍頭。
中航沈飛:沈飛決戰決勝2020攻堅正酣，期待十四五跨越式發展
中航沈飛 600760
研究機構：安信證券 分析師：馮福章，花超 撰寫日期：2020-12-07
中航沈飛作為戰鬥機整機唯一標的，未來五年的需求涵蓋空軍、海軍，是戰略重點，其長期增長空間明朗，具備可觀的增長預期。細分機型看，沈飛現役及在研機型是我國空軍、海軍航空裝備的重要支柱，需求旺盛，有望進一步上量。殲-16是空軍新一代主戰機型，是我空軍跨代發展，優化結構的主力機型，需求空間打開，有望繼續上量。殲-15是我國目前唯一艦載機，滿足彈射需求機型是重要增量。在研四代機“鶻鷹”FC-31為沈飛積累卡位優勢，實現四代的跨越。
1)殲-16是空軍新一代主戰機型，是我空軍跨代發展，優化結構的主力機型，需求空間大，未來一段時間仍將是裝備重點，有望繼續上量。殲16最大特點是具備遠距離超視距攻擊能力和強大的對地、對海打擊能力，裝備自動電子掃描相控陣雷達(AESA)，可同時攻擊多個目標並識別目標的相關信息，是空軍和海軍未來的對地對海打擊主力。根據新浪軍事報道，自2017年東部戰區空軍某旅換裝殲-16，成為第一支殲-16航空旅以來，我國空軍陸續裝備殲-16戰機，殲-16成建制裝備，該機型仍是未來需求重點。
2)殲-15，是我國目前唯一艦載機，彈射型艦載機開始迎來高光時刻。
首艘國產航母已正式入列，能夠搭載36架殲-15戰機，是“遼寧艦”的1.5倍。未來兩到三年，考慮到首艘國產航母艦載機的新裝需求，疊加現服兩艘航母的訓練更新，殲-15及滿足彈射需求的殲-15的需求同比預計將有大幅提升。
3)在研四代機“鶻鷹”FC-31為沈飛積累卡位優勢，實現四代的跨越。公司年報中指出，預研工作有序推進，新型號投入研制，為公司持續快速發展積淀能量。“鶻鷹”FC-31是沈飛獨立自主研制的新一代中型隱形戰機，或可接替J-15成為下一代航母隱身艦載機。
勝沈飛決戰決勝2020攻堅正酣，確保全年任務優質完成，實現“十三五”圓滿收官。2020年是軍工行業的大年，同時也是十四五的規劃之年，按照今年沈飛的全年任務公司增長已在前三季度有所體現，公司前三季度實現利潤同比增長87.19%，扣非同比增長27.57%,全年增長樂觀。根據公司官網，沈飛各層面攻堅確認全年任務優質完成，例如：總裝廠奮力攻堅，順利完成瞭某型機換裝新型部件的工作。試飛站針對科研型號多，接裝任務重的實際生產情況，合理安排生產任務，確保技術室攻堅決戰不掉隊，年終決勝必打贏。從客戶合同和結算方式看，公司作為航空主戰裝備重要主機廠顯著受益。十四五不僅僅是空軍客戶的需求，同樣還有來自海軍客戶的可觀增量，疊加公司是軍工央企中首傢實現股權激勵的公司，近年資產質量和經營效率明顯改善。展望十四五，沈飛加速產品升級換代，拓寬航空產品主，優化產業發展佈局，跨越式發展可期。在公司型號方面，有望實現從從三代向四代的跨越；從改革角度，航空工業構建小總部、大平臺、新產業，公司作為飛機整機制造廠有望實現向向產業集群的核心企業的跨越；從經營角度，公司整個經營管理的架構、經營理念、經營效益都有望呈現較大變化。
投資建議：中航沈飛作為戰鬥機整機唯一標的，在空軍裝備跨代發展，優化結構需求十分迫切，周邊四代機雲集，力量平衡迫使我們加快升級換代的大背景下，遠期空間已經出現較大變化，大大區別於以往空間有限的看法。殲-16是空軍新一代主戰機型，需求空間大，未來一段時間將是裝備重點，有望繼續上量；殲-15及滿足彈射需求的殲-15的需求同比預計將有提升，將為沈飛貢獻業績增量。
此外，從近期大傢關註的客戶合同需求和結算方式看，沈飛作為航空主戰裝備重要主機廠顯著受益。展望十四五，沈飛加速產品升級換代，拓寬航空產品主，優化產業發展佈局，跨越式發展可期。在公司型號方面，有望實現從從三代向四代的跨越；從改革角度，航空工業構建小總部、大平臺、新產業，公司作為飛機整機制造廠有望實現向產業集群的核心企業的跨越；從經營角度，公司整個經營管理的架構、經營理念、經營效益都有望呈現較大變化。預計公司2020~2022年凈利潤分別為14.6、16.1、19.8億元，對應當前估值60、55、44倍，考慮到未來五年的增長空間，重點推薦，維持“買入-A”。
風險因素：武器裝備采購不及預期，新機型進展不及預期。
中航飛機:拐點來臨
中航飛機 000768
研究機構：華西證券 分析師：陸洲 撰寫日期：2020-11-25
未來三年，軍工是最確定做加法的行業之一。
長期以來，我國軍工研發生產的結果是“產品”而不是“商品”，要實現由“產品”向“商品”的“驚險一躍”，隻有通過軍民融合。
當下，飛機和航空發動機制造業是最典型最有希望的軍民融合產業，也將成為中國經濟的新增長點。
核心觀點:1、“十三五”期間，中航飛機新型號交付較多，但價格沒有最終確定。導致企業在盡全力交付新裝備的同時承受巨大的成本壓力，甚至虧損。不排除存在交一架虧一架的情況。企業財務指標、經濟效益在短期內並沒有跟隨產品放量同步獲得明顯的改善。我們判斷，目前運20和轟6新機型均有可能在正式定型量產交付後逐步切換至審價執行階段，未來1-2年有望進入新機型的價差補償期。
2、根據今年11月23日公告，中航飛機擬將公司及子公司在中航財務公司存入的最高存款餘額由80億元上調至140億元。截至今年10月底，公司在中航財務的存款餘額僅為11.68億元。市場預計，進入十四五時期，客戶向主機廠下撥預付款的條件可能適當寬松，訂單下達方式也將由逐年分批簽訂改為集中大規模簽訂。如果公司獲得大比例預付款，將顯著改善現金流，有助於激活產業鏈，提高企業積極性，加快備貨備產，促進產品交付。
3、一流空軍有三大標志：全能型、全球型、進攻型。美國空軍參謀長馬克-威爾士曾預言，按照目前趨勢，中國空軍將在2030年追上美國空軍。從5-10年的時間維度來看，飛機訂單和行業景氣度明顯向上。近日，制約運-20放量的WS-20裝機首飛，全狀態版本的運-20有望加速列裝。以運-9為平臺的多型特種飛機也已進入量產階段。而且有跡象表明，航空工業正在展開體系性管理層激勵。
4、C919大飛機在手訂單突破千架，目前六架試飛飛機在進行適航取證，預計2021年投入運營，2023年目標年產100架。中航飛機承擔C919幹線客機6個主要工作包和ARJ-21支線客機85%以上的零部件制造。中國商飛預測，民用客機市場每年規模約4000億(相當於2019年全年軍方裝備采購費)。假設C919大飛機5000萬美元/架，機身占50%，西飛承擔1/4，凈利率4%，那麼1000架C919為中航飛機貢獻5億美元凈利潤。更重要的是，C919是改成特種飛機的最佳平臺。
5、根據今年10月16日披露的資產置換方案，資產置入後，反推2019年中航飛機毛利率將增加1.11個百分點至6.96%，凈利潤將增長3.4億元至9.02億元。假設資產置換明年完成，我們給予公司20%的利潤增速，那麼2021年公司有望實現凈利潤12.3億元，同比增長近70%。最近三年，西飛和陜飛都在持續進行新廠房建設和擴產，根據規劃基本等於重新建設一個新西飛。
6、總體來看，中航飛機的核心邏輯有四點：(1)軍品型號訂貨大增，軍方預付款；(2)暫定價產品的後續價格補差；(3)資產置換後實現西飛陜飛整體上市，凈利率提高；(4)C919大飛機即將進入批產期。我們針對“十四五”期間中航飛機各產品型號的數量和價格做瞭初步預測。給予公司4%的凈利率，在“十四五”峰值時期，中航飛機的軍機+民機利潤將有望達到35.8億元。預計公司2020-2022年分別實現營業收入402億元、520億元和626億元，實現凈利潤7.26億元、12.3億元和15.2億元，分別增長27.6%、69.2%和24%。
7、中航飛機等飛機制造公司屬於需要長時間積累才能獲得突破的大型先進制造公司。其特點是需要長時間積累與耕耘，獲得突破後則將擁有巨額回報。對於這類公司，技術優勢和研發投入指標可能比現有的收入利潤指標更重要，更關鍵的是能否確立在增量市場中的競爭優勢。中國的飛機和航空發動機制造公司長期發展戰略很確定，但階段性的業績有不確定性。但他們是自由現金流多且長命的公司，也是經過行業深度整合而形成的龍頭公司。他們應該享受確定性溢價，尤其是在行業的轉折點。考慮到公司目前防務平臺的排他性地位，采用PS估值法，給予公司2021年2.5倍PS估值，目標市值1300億元。未來隨著公司收入利潤指標的進一步改善，特別是民機市場的潛力釋放，公司長遠市值仍有較大增長空間。
風險提示型號進度不及預期；軍品訂單不及預期。
中航光電：Q3超預期增長69%，凈利率快速提升
中航光電 002179
研究機構：安信證券 分析師：馮福章，花超 撰寫日期：2020-10-30
點評：
三季報凈利潤同比增長 32%，超過此前預期。
2020前三季度實現營收(76.66億元，+11.23%)，保持穩健增長。單季度看，一二三季度營收分別增長-17%、23%和 24%，營收增速逐季改善，參考半年報以及調研活動信息表，我們認為公司報告期內民品發展或受到新能源汽車、通訊等行業影響有所下滑，防務領域需求較好，訂單飽滿則是公司業績逐季改善的驅動因素。
高毛利率產品占比提升疊加期間費用率改善，帶動盈利能力提升明顯。前三季度凈利率 15.37%，同比提升 2.28pct，系毛利率提升疊加期間費用率改善所致。前三季度毛利率 35.48%(+1.84pct)，應主要是毛利率水平更高的軍品占比提升驅動；前三季度期間費用率16.17%(-1.39pct)，其中銷售費用率改善 1.19pct，或受疫情影響，人工、差旅和銷售服務費較去年同期下降；由於較上年同期新增二期股權激勵攤銷，管理費用率上升 1.27個百分點；由於較上年同期匯兌損失增加，財務費用率提升 0.3pct；去年為確保公司優勢地位，加大技術開發研發費用，導致去年研發投入絕對值和營收占比都達到歷史最高點(2019年全年研發投入 9.2億元，占比 10.04%，2019前三季度研發投入 6.5億元，占比 9.5%)，2020前三季度研發費用率同比下降 1.8個百分點，但仍保持在 7.7%的高研發水平，且公司預計2020全年研發投入絕對值仍將在 2019年的基礎上有所提升。
資產負債表來看，生產任務飽滿，全年業績有保障。應收賬款較期初增長 48%，預示全年業績景氣有保障；預付賬款較期初增長 52%，主要系預付材料款增加，也側面反映訂單充足，生產備貨多；存貨同比增長 7.4%，參考半年報雖然存貨增長不高，但原材料增長39.86%，以上反映公司生產任務飽滿；期末在建工程較期初增加45%，系公司光電技術產業基地項目(二期工程)投資增加，將解決公司進一步業務擴張及新產品產業化的產能問題。
以軍為基，受益軍工行業高景氣帶來需求增加，預計未來較好發展。
公司防務領域產品涉及航空航天、船舶、通信指揮以及兵裝等幾乎華文楷體 所有軍品市場。預計隨著我國武器裝備更新換代需求加速釋放，信息化程度提高帶動連接器系統需求不斷增長，公司作為我國高端連接器的領軍企業，同時作為軍工行業上遊元器件公司，將率先受益於行業的高景氣。而此次公司三季報業績的超預期，也驗證瞭我們對於行業高景氣的判斷。
深入佈局通訊領域連接器市場，關註 5G 建設進展。公司通訊領域是華為、中興等國內企業及三星、愛立信等國際廠商的重要供應商，通訊領域通過產品結構調整、平臺產品開發和成本優化等措施的實施，產品市場競爭力顯著提升，5G 相關產品參與多個型號編碼的研制供貨。5G 建設蓄勢待發，將帶動公司通信業務開啟新一輪增長。
國內新能源汽車連接器龍頭，獲多個國內及國際重點客戶項目突破。
公司能夠為汽車行業提供全面的新能源汽車高壓互連及充電系統解決方案，客戶包括比亞迪、北汽、東風、宇通等我國主要新能源汽車廠商，並與國軒高科等簽訂核心供應商戰略合作協議。2020上半年我國新能源車銷量同比下降 44%，或將影響公司新能源汽車業務增長。但公司上半年完成多個重點新車型項目定點，加快與國際一流車企認證審核和合作進程，將為新能源汽車領域新增長奠定基礎。
加快能力建設步伐，股權激勵助力長期發展。2018年 11月，公司可轉債發行申請獲得通過，主要用於新技術產業基地、光電技術產業基地二期項目等。此次公司擬發行可轉債募集資金 13億元，將解決進一步業務擴張及新產品產業化的產能問題，預計將分別為公司新增收入 13.75、10.03億元，滿足新一輪增長需求。此外公司限制性股票激勵計劃(第一期)完成第二次解鎖，實現瞭激勵效應，限制性股票激勵計劃(第二期)完成股份授予，進一步激發瞭公司人力資本活力，增加瞭公司長期發展動力。
投資建議：公司是軍工板塊持續增長，較為穩健的標的，是國內領先的光電連接技術解決方案提供商。受益軍工行業高景氣帶來需求增加，預計未來較好發展；新技術產業基地項目和光電技術產業基地項目(二期)持續推進，5G 通訊高速連接器、新能源汽車高壓連接等產品研發和產業化能力進一步提升，強力支撐公司市場開拓和業務發展。我們預計 2020-2022年凈利潤分別為 15、19、23.15億元，對應當前股價的 PE 分別為 38、30、25倍，維持“買入-A”評級。
中航高科：業績超預期，繼續看好公司未來成長
中航高科 600862
研究機構：東莞證券 分析師：李隆海 撰寫日期：2020-08-31
凈利潤同比增長28.9%，業績超預期。2020年上半年，公司實現營業收入17.69億元，同比增長22.26%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤3.22億元，同比增長28.93%；歸屬於上市公司股東的扣非凈利潤2.91億元，同比增長29.21%；實現每股收益0.23元。上半年利潤總額已經完成瞭全年工作目標的94.10%。
2020年第二季度，公司實現營業收入9.98億元，同比增長30.7%，環比增長29.5%；歸屬於上市公司股東的凈利潤1.36億元，同比增長0.5%，環比下降26.8%；實現每股收益0.10元。
復合材料業務是公司收入和盈利增長主要來源。2020年上半年，子公司航空工業復材實現營業收入16.94億元，同比增長50.55%；利潤總額4.07億元，同比增長76.61%，占公司總利潤總額108%。變動較大的主要原因為收入增長以及確認收入產品結構變化和規模效益導致的毛利率提升。
機床裝備業務繼續減虧。2020年上半年，公司機床裝備業務實現收入4735億元，同比減少3.75%；實現利潤總額-1781萬元，同比減虧591萬元。機床裝備領域完成臥式加工中心H63B/S、H80及VMCL650等產品的設計定型，推動產品序列優化；參與研制國傢科技重大專項課題“100噸焊接力液壓振動線性摩擦焊技術與設備”項目，完成階段性任務。
子公司航空工業復材：國內軍用航空復材主導者，積極拓展民機復材市場。主要產品為復合材料原材料(預浸料、蜂窩等)及民機復合材料構件，主要客戶為航空工業主機廠和零部件生產單位。公司在航空級別的NORMEX 蜂窩、航空高性能樹脂、航空高性能預浸料及其復合材料等市場均具有較高的市場份額。
我國軍機升級換代加速促進高端碳纖維復材需求。軍碳纖維因其“輕而強”和“輕而硬”的特性，被廣泛應用於戰鬥機和直升機的機體、主翼、尾翼、剎車片及蒙皮等部位，減重效果顯著，並且碳纖維復合材料逐漸從承力、次承力結構向主承力結構方向發展。我國新型戰鬥機使用碳纖維復合材料比例不斷提升，而我國仍有三成比例作戰飛機是二代作戰飛機。
投資建議。公司是我國國內軍用航空復材龍頭企業，擁有國內最全規格的先進復合材料樹脂和預浸料產品系列，是國內航空整機制造廠的主要供貨商，將明顯受益於我國軍機升級換代。另外，公司拓展民機復材市場，隨著國內民用大飛機即將量產，這將是公司一片新的藍海。預計公司2020年、2021年EPS分別0.34元、0.44元，目前股價對應PE分別為72倍、56倍，維持公司“推薦”投資評級。
風險提示：產品需求低於預期，研發風險。
天和防務:5G射頻芯片新星,國產替代正式起航
天和防務 300397
研究機構：國盛證券 分析師：鄭震湘,佘凌星,宋嘉吉 撰寫日期：2020-07-10
傳統業務積極拓展, 5G 新業務多維度助力新成長。 天和防務以軍工起傢, 隨著國傢對軍工行業的支持力度加大,公司繼續鞏固傳統軍工業務的存量市 場的同時積極開拓新業務新市場,重點型號產品不斷取得新進展, 軍品收入 較上年同期大幅增長。而對於公司的 5G 新業務,隨著 5G 市場的逐步展開, 公司通信電子板塊的市場實現歷史性突破,公司佈局射頻芯片、環形器等方 向助力公司未來成長。 5G 時代射頻需求大爆發,國產替代刻不容緩。
根據 Global Radio Frequency Front-end Module Market Research Report 2019 報告中的統計,從 2011 年至 2018 年全球射頻前端市場規模以年復合增長率 13.10%的速度增長, 2018 年達 149.10 億美元。受到 5G 網絡商業化建設的影響,自 2020 年起, 全球射頻前端市場將迎來快速增長。 2018 年至 2023 年全球射頻前端市場規 模預計將以年復合增長率 16.00%持續高速增長, 2023 年接近 313.10 億美 元。 然而在如此激增的市場之中,國產射頻器件無論在 5G 基站又或是 5G 手機之中實現的國產替代進度甚微,其市場主要被海外龍頭廠商霸占。
子公司成都通量佈局射頻芯片已久, 逐步突破射頻無人區。 天和防務旗下成 都通量在射頻行業潛心多年後,目前已實現瞭多款國產化射頻單芯片的突 破,且現階段已有部分型號向不同客戶批量供貨。 另外成都通量也連續在華 為及中興送樣測試,並且通過大唐和中興的初步審核。隨著當前 5G 對於射 頻器件的需求激增,而成都通宇佈局該領域長達數年的基礎上實現瞭一定的 突破,我們預計隨著成都通宇不斷的突破,有望真正躋身射頻國產無人區。
從成都通宇財務情況來看, 2019 年公司收入實現瞭大幅增長的同時,成都 通宇在 2019 年凈利潤的虧損情況也得到瞭較好的減虧。隨著射頻芯片不斷 的突破,未來公司有望在射頻領域建立起公司成長新動力。 行業爆發+國產替代,公司掌握上遊佈局優勢明顯。行業爆發: 伴隨 5G 在 2020 年展開大規模建設,基站數量大幅提升。同時, 5G 基站由於通道數增 多, 環形器和隔離器用量大幅增加, 由 4G 時期的 4 通道、 8 通道,大幅增 加到 64 通道,單基站用量達到 192 個, 需求大幅提升。 國產替代: 環形器 此前龍頭廠商為 skyworks、 molex 以及 TDK 等美系、日系廠商,近年來隨 著美系退出、國產替代浪潮,通信環形器向國內產業轉移趨勢明顯;
上遊佈 局: 公司在環形器以及上遊旋磁鐵氧體有良好佈局,在國內廠商中優勢明顯。 盈利預測及投資建議: 面向 5G 準備充分,環形器實現穩定收入,進入爆發 階段,射頻芯片持續推進,佈局核心關鍵芯片國產替代。 子公司成都通量完 成瞭覆蓋主流通信頻段多款國產化替代芯片的研發並實現批量供貨的基礎 上, 公司重點客戶已經批量采購公司環形器、隔離器等通信器件產品,部分 產品已形成持續、穩定的訂單收入,因此我們預計公司 2020~2022 年將實 現收入 20.80/26.8/32.80 億元, 實現歸母凈利潤 3.51/5.06/7.02 億元, 對 應當前 PE 為 32.3/22.4/16.2x, 維持“買入”評級。
風險提示: 5G 建設進度不及預期,集采份額不及預期。
中航機電：核心業務穩健增長，航空產品競爭力持續提升
中航機電 002013
研究機構：中泰證券 分析師：李聰 撰寫日期：2020-08-26
事件：8月25日，中航機電披露2020年半年度報告，實現營業收入52.08億元，同比下降3.67%；歸屬於上市公司股東的凈利潤3.45億元，同比增長3.43%；基本每股收益0.10元。
全面聚焦主營業務，核心航空產品穩健增長。報告期內，公司產品毛利率維持在21.38%，整體保持相對穩定。公司上半年實現營業收入52.08億元，同比下降3.67%。其中航空產品作為核心主業占營收比重達到75.23%，同比上升8.7個百分點，實現營收39.18億元，同比增長8.93%，公司主營業務增長穩健。非航空產品、現代服務業及其他分別實現營收12.67億元和0.23億元，同比下降28.19%和49.51%，主要系由於上半年疫情帶來的不利影響所致。2020年第二季度，公司實現營收21.32億元，同比增長6.79%，逐漸擺脫疫情負面影響重回增長正軌。
管理費用下降，公司內部運營進一步優化。報告期內公司整體費率為14.45%，同比下降1.4個百分點。其中管理費用同比減少10.2%，公司內部管理進一步優化。同時由於制冷產品銷售運輸費用的減少，銷售費用同比下降33.52%。經營活動產生現金流量凈額同比減少102.82%，主要系非核心業務受疫情影響營收下滑，貨款回收比上年同期減少，且公司為減少相關業務不利影響積極調整經營策略，購買原材料比上年同期有所增加所致。
航空機電系統龍頭，有望受益航空機隊建設。公司為國內航空機電領域中的龍頭企業，擁有多傢國傢級、省級企業技術中心，已成形成瞭體制機制、行業標準、平臺整合、智能制造、試驗驗證多方面的核心競爭力。報告期內，公司大力推動“精益+智能”的生產制造模式改革，有效提升整體生產效率，行業最先進專業系統測試平臺在確保交付產品適用性和可靠性的同時對研發體系形成有效支撐。“十四五”我國新一代軍機有望加速列裝，同時國產大飛機項目持續推進未來將帶來國產替代空間，公司作為國內航空系統級配套廠商有望充分受益軍民領域航空機隊建設n盈利預測及投資建議：我們預測公司2020-2022年實現收入分別為140.68/160.60/187.67億元，同比增長15.96/14.16%/16.86%；實現歸母凈利潤11.31/13.32/15.67億元，同比增長17.75%/17.77%/17.62%；對應EPS分別為0.31/0.37/0.43元；對應PE為32/27/23倍。維持“買入”評級。
風險提示：技術領先風險；新冠疫情影響風險；運營效率風險。
〖 證券時報 〗
本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。