全球半導體產能緊張 功率半導體具備長期投資價值
4月以來，在國產替代和供需緊張價格上漲的輪番刺激下，半導體板塊一路高歌猛進，申萬半導體指數漲幅近70%。11月份，費城半導體指數上漲18.6%，臺灣半導體指數上漲12.1%。從業績來看，在下遊產品需求旺盛、國產化進程持續加速的帶動下，2020年前三季度，存儲板塊營收同比大增51.35%，而制造封測、設備、材料板塊同比依次增長36.79%、43.78%、34.74%。
高景氣導致板塊內個股的估值紛紛大幅抬升，根據Wind一致預期，新潔能(605111,診股)、斯達半導(603290,診股)、韋爾股份(603501,診股)、卓勝微(300782,診股)等設計公司2021年預期市盈率分別達到99、169、59、78倍，華潤微(688396,診股)、捷捷微電(300623,診股)等IDM廠商2021年預期市盈率約70倍左右。
當前半導體行業估值已經達到較高位置，半導體板塊是否還具備投資價值？我們認為整個半導體板塊中，功率半導體具備長期投資價值。從長期邏輯看，主要有三個驅動力：一是國產替代呈現加速態勢，而功率半導體作為成熟度相對高的產品，當仁不讓成為瞭國產替代的“先行者”；第二點是功率半導體全球供需關系不平衡，而疫情導致的供需波動又短時間加劇瞭這種不平衡；三是材料升級推動我國功率半導體長期成長，化合物半導體相比傳統矽基器件，在一些性能參數上擁有明顯優勢，推動功率半導體技術持續升級。
芯片命脈自主可控勢在必行
據IHS數據，2019年全球功率器件市場規模為210億美元，中國的功率半導體市場達到145億美元，主要市場份額為英飛凌、安森美，意法等海外企業占據，國產替代空間巨大。但由於功率器件主要下遊應用領域中，工業、汽車等對器件穩定性要求極高，過去幾年進行國產替代的意願不強。
2019年5月開始，外部環境對我國科技產業的影響持續加深，半導體產業受到多方面的打壓。華為在歐美市場拓展停滯，生產供應體系遭到嚴重破壞，半導體等領域在設計、制造、設備、材料等（方面）均受到不同程度的限制。從國傢到產業、企業都積極尋求國產解決方案，芯片產業已經提升為國傢戰略。中芯國際(688981,診股)於12月4日公告中芯控股、國傢集成電路基金II和亦莊國投訂立合資合同，擬共同成立合資企業，主要聚焦於28nm及以上的成熟制程，彰顯國傢發展核心供應鏈自主可控的決心。
中美貿易摩擦、華為事件等地緣政治事件背景下，半導體自主可控成為剛需。以華為為代表的國內廠商積極尋求培育國內優質供應商，放開對國產器件認證窗口。以華為手機P40為例，國產器件在整機BOM中，占比大幅提升至60%以上。功率半導體制程要求相對較低，國內晶圓、封測產線成熟，國產化條件充分。
供需失衡，漲價浪潮迭起
從需求端來看，功率半導體作為電子裝置中電能轉換與電路控制的核心應用廣泛，工業、汽車、消費電子、無線通訊是功率半導體的四個主要應用領域，其中工業應用占比約35%，其他領域占比均在20%-25%左右。
隨著疫情穩步邊際改善，下遊汽車、傢電、工控、消費電子等行業逐漸復蘇，對功率半導體器件需求明顯回升，下遊補庫存需求旺盛。汽車行業恢復最為明顯，11月新能源乘用車零售銷量16.9萬輛，同比大增136.5%，乘用車增速也持續保持在8%左右的水平，預計汽車行業高景氣度至少持續到明年一季度。
供給側來看，目前功率器件主要是集中在6寸和8寸產能，其中8寸產能的性價比更高。由於MCU、PMIC、新興應用等領域發展對產能的擠占，近三年6英寸、8英寸晶圓廠產能本來就十分緊張，需求的回暖導致供需失衡的狀態雪上加霜，但是短期8寸又很難擴產。2014年-2019年，全球8寸產能僅增加約15%，由於8寸屬於相對落後的技術，半導體設備公司在8寸設備研發減小，甚至關閉8寸設備產線，全球8寸設備以二手設備為主，8寸產能擴產困難且擴產意願不強。在上遊晶圓產能持續緊張的現況下，晶圓廠商隻能優先保證大客戶的供應，中小客戶很難拿到單，行業洗牌加速。
國內主流晶圓廠華虹半導體、華潤微等目前均保持產能滿載狀態，代工訂單排產至明年年中，行業漲價潮迭起。根據半導體行業觀察，聯電2020下半年已針對新追加投片量的訂單漲價10%，在2021年第一季度還會再調漲8英寸晶圓代工價格，其中，已經預訂的產能將調漲5%-10%，後續追加投片量的訂單，則以漲價後的價格再調漲10-20%。我們認為隨著全球經濟的持續復蘇，在新能源、傢電、工控、消費電子等領域的需求拉動下，疫情後周期補庫存的需求下，8寸代工廠的產能吃緊的現象將愈發嚴重，漲價預計持續到明年年中。
通常上遊晶圓漲價會先從小客戶開始，以維持和大型廠商的長期合作關系。因此功率半導體小廠一方面很難拿到產能，另一方面會承受較大的晶圓漲價壓力，行業集中度將明顯提升。當前缺貨嚴重的情況下，MOSFET漲價趨勢已現，預計功率器件先從渠道開始漲價，然後逐漸演變成全行業的價格逐次上調，帶來整體行業利潤的顯著增長。
化合物半導體彎道超車
產品空間廣闊
不同於以鍺、矽為材料的一代半導體，化合物半導體指由兩種或兩種以上元素配比形成的化合物，並具有確定的禁帶寬度和能帶結構等半導體性質，在電子遷移率、禁帶寬度、功耗等指標上表現更優，具有高頻、抗輻射、耐高電壓等特性。
化合物半導體主攻傢電、新能源車、光伏、智能電網、無線通訊、光通信器件等領域。其中碳化矽SiC應用爆發趨勢明顯，在汽車領域滲透速度較快。特斯拉的Model3是第一款在電機控制器中使用SiC MOSFET的量產純電動汽車，續航裡程增長超過10%；現代發佈的全新電動車平臺G-EMP采用瞭800VSiC方案；斯達半導也已經和宇通達成瞭SiC模塊的供貨協議。
因此受通信網絡建設、新能源車銷量高速增長以及光電應用需求提升的拉動，化合物半導體市場有望保持持續增長，相關產業鏈有望充分受益。
半導體漲價趨勢愈演愈烈
板塊高估值能否能夠維持？
有些投資人擔心半導體需求回暖是階段性的，由於華為短期的大量拉貨或疫情擾動導致；也有人擔心國產安卓手機大量預約訂單之後，可能存在去庫存的需求。考慮板塊市盈率已經相對較高，擔心半導體板塊行情的持續性。
我們認為在整個半導體板塊中，功率半導體板塊是最具確定性的板塊，其中龍頭公司依然具備投資價值。比如某IGBT龍頭公司，是少數實現IGBT大規模生產的國內企業之一，在600V-1700VIGBT模塊的技術水平及生產規模上均處於領先地位。IGBT作為功率器件中的高端產品，兼有MOSFET的高輸入阻抗和GTR的低導通壓降兩方面的優點。
新能源車是公司未來的主要進攻方向，工信部在《新能源汽車產業發展規劃（2021-2035年）》（征求意見稿）提出，到2025年新能源汽車新車銷量占比將達到25%左右。公司是新能源車IGBT器件國產替代主要受益標的，今年上半年新增多個國內外知名車型平臺定點。公司第三代半導體明年將給客戶批量供貨。公司在下遊汽車市場的順利進展為2022-2028年功率模塊銷售增長提供持續推動力，考慮IGBT設計具有一定技術壁壘和認證壁壘，市場空間巨大，公司可以維持高估值。
再比如某MOSFET龍頭公司，器件結構覆蓋范圍廣，擁有覆蓋12V-900V電壓范圍的多系列產品，是國內8英寸平臺投片量最大的功率半導體設計企業之一，也是上遊晶圓廠優先保證供貨的大客戶。公司在12寸晶圓產線生產順利，目前已經有批量產品出貨，預計產能順利提升。因此預計在2021年，公司將迎來價格和產能提升的雙擊，在行業景氣度高漲的情況下，擁有高速增長的業績可以支撐高估值。
附表：半導體板塊營收情況一覽（單位：億元）
（作者系財通基金投資部總監，文中觀點僅代表作者個人，不代表《紅周刊》立場，提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）
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