中國生物制藥：三季度盈利/銷售均未達預期，全年業績增長承壓
招商證券(香港)12月1日發佈對中國生物制藥的研報，摘要如下：
三季度業績疲軟，全年增長承壓
20年1-9月份收入同比下降6%至181.26億元人民幣（其中三季度收入同比下跌19%），主要原因是受到多輪集采價格實施帶來的疊加影響，以及醫院防疫限流導致擇期手術量下滑影響。上述負面影響被部分治療領域品類的增長有所抵消，其中抗腫瘤產品（同比增長38%）、抗感染產品（同比增長20%）和呼吸系統產品（同比增長17%）。我們認為，安羅替尼仍是腫瘤藥物銷售增長的主要驅動力，得益於其適應癥擴展和公司強大的銷售能力。另外，帶量采購導致1-9月份毛利率下降3個百分點至77.5%。但較低的銷售管理費用（下降1個百分點）部分緩解瞭毛利率的壓力，主要是疫情期間學術推廣活動有所減少。報告期內，公司的應收賬款天數仍保持在100天以下，主要得益於公司有效的賬期管理。對21年展望保持中性我們認為，由於集采壓力持續，公司的仿制藥將難以成為主要的增長驅動力。但我們仍看好公司積極轉型成為創新型企業，為其長期增長夯實基礎。公司目前已進入臨床階段的創新藥管線已達36個。同時，公司通過其完善的產業佈局和穩健的資產負債表拓展BD機會。考慮到短期內公司實現完全創新轉型並兌現資本回報的可能性較小，因此我們對其2021年仍維持中性展望。維持中性評級，將目標價由9.1港元下調至8.4港元我們將20年/21年盈利分別下調17%/14%，以反映低於預期的三季度業績。我們將基於分類加總估值法的目標價由9.1港元下調至8.4港元。公司目前估值為53倍/43倍的2020/21年預測市盈率，仍處於歷史市盈率通道的高位。公司目前估值已經合理反映瞭風險與收益（20-22年年復合增長為23%並考慮到潛在BD機遇），維持中性評級。
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