經觀頭條 | 貨幣政策進與退: 市場信號混亂, 投資者需把好風險控制“安全閥”
經濟觀察報 記者 歐陽曉紅 胡艷明 這件事關乎每個人。召開在即的中央經濟工作會議將一如既往地總結2020年經濟工作、分析形勢，以及部署2021年經濟工作。
後疫情時期，貨幣政策之進與退則一直牽制市場的每根神經；盡管11月26日發佈的《2020 年三季度中國貨幣政策執行報告》定調，不讓市場缺錢，又堅決不搞“大水漫灌”，不讓市場的錢溢出來。
一周過去，仿佛吃瞭“定心丸”的A股震蕩上行，最高站上3465點。大類資產表現不一，黃金止跌反彈，12月3日小幅走高，最高觸及1843.83美元/盎司。“風景這邊獨好；潛在風險巨大。走鋼絲，左右都難。”12月4日，一位接近央行的人士告訴經濟觀察報。他認為，市場不會有大的變化，既使出現調整，偏離也不會很大。
國盛證券分析師熊園預計，中央經濟工作會議對貨幣政策的定調，還是會強調穩健中性、強調靈活適度、強調精準滴灌，也會把近期央行確認的一些表述加上，包括“把好貨幣總閘門；搞好跨周期政策設計；貨幣供應與反映潛在產出的名義GDP相匹配；不讓市場缺錢，也不讓市場的錢溢出來”等等。總體看，明年的信用環境較今年會緊一些。
不過，中金研報分析，政策方面，從經濟周期來看，政策或維持中性，但從金融周期來看，經濟自主的緊信用動能可能較強，導致廣義貨幣增速下降。這種情況下，避免信用緊縮的自我強化，需要貨幣放松和財政擴張的支持。
而在中國社會科學院經濟研究所教授劉煜輝看來，中央經濟工作會議對貨幣政策定調的話，其用詞是有慣性的，“‘管住貨幣的總閘門’，‘堅持保持金融服務經濟’這兩個是非常明確的，這是原則性的。”
進退之間，一度迷茫的市場亦在學習如何尋找貨幣政策之錨，以此甄別大勢。
一
那是特別的一天。對市場而言，信號與噪音皆為“滿格”。
誰能想到，曾被嘲笑的“三傻”（銀行保險地產）發威瞭；而曾經“上天”的題材和概念股卻在橫盤震蕩。
11月27日，大金融板塊走強，低估值藍籌股銀行板塊崛起帶動滬指重返3400點，上證50指數亦創出12年新高。宇宙行罕見暴漲近6%；總市值達1.81萬億，成交額48.8億元，創5年來最大交易額。
當日，滬指、深成指、創業板指分別報收3408.31點（+1.14%）、13690.88點（+0.67%）、2618.99點（+0.37%）。
而全球疫苗進展、通脹預期交織之下，宏觀反向指標黃金、數字資產比特幣卻大跌。
誰能想到，始於今年6月的人民幣升值，從7.1315一路升至6.5755，升幅7.7%。“升值原因有三點：疫情得到有效控制，經濟率先復蘇，然後中美利差比較大。”中銀證券全球首席經濟學傢管濤稱。
他認為，“匯率對中國股市的影響有兩股力量。一我們是順差大國，貶值對我們有利，但同時我們民間又對外凈負債，貶值會增加償債負擔。這就導致瞭匯率對我們股市影響的方向是不確定的，取決於哪個力量更大。”
而且，人民幣升值未必意味著資本流入；海外高配人民幣資產的同時，資金也在流出，這從陸股通和港股通，以及債券通的流向數據中可以看出端倪。“今年前三季度，陸股通北上資金累計凈流入900多億人民幣，但是港股通凈流出4000多億人民幣，二者相加，我們股票通項下是凈流出的。”管濤稱。
另據外媒調查，投資者對人民幣的看漲押註創下2018年1月25日以來最高水平。
與此同時，曾紅極一時的P2P網貸已絕跡！11月27日，銀保監會首席律師劉福壽在《財經》年會上透露，全國實際運營的P2P網貸機構今年11月中旬完全歸零。
這意味著最後的“互聯網金融”已然謝幕，取而代之的“金融科技”亦被重新審視，假以佐證的是——螞蟻金服被暫停上市。中國管理層多次表示，金融是特許行業，必須持牌經營。但“糾偏”並不會改變新經濟、數字經濟的大方向。
盡管基本面而言，銀行股的補漲有其內在邏輯；但加息預期，以及監管重塑得以提升金融牌照含金量等因素，或許也助漲瞭大金融板塊。
不過，值得註意的是，目前的情況下，可能也需要留意“2017年底、2018年初的階段”的前車之鑒：當時也是銀行最後在拉升，之後，在去杠桿背景下，從2018年初的3587一路陰跌到2440。
一位私募機構人士說，27日早盤為什麼會有沖高？是因為《2020年三季度中國貨幣政策執行報告》裡的一句話——央行：“既保持流動性合理充裕，不讓市場缺錢，又堅決不搞‘大水漫灌’……”，但資金隻關註瞭前半句、而選擇性忽略瞭後半句，然後去沖高。
其後半句是：不讓市場的錢溢出來。這話其實更值得市場細品。
野村國際（香港）中國區首席經濟學傢陸挺就此認為，貨幣政策方面，央行重申“堅決不搞‘大水漫灌’……把好貨幣供應總閘門”，並“保持廣義貨幣供應量和社會融資規模增速同反映潛在產出的名義國內生產總值增速基本匹配”。此外，央行繼續強調“促進融資成本進一步下行”。
他認為，央行在通脹、匯率和房地產等方面的政策立場未發生重大改變。
現在，通脹還是通縮？大類資產生變、市場風格轉換；變局之下，同時釋放的既有信號也有噪音。
二
“作為貨幣政策的反饋變量，通貨膨脹指標還可從更綜合、更豐富的角度進行考量。”中國金融學會會長周小川11月28日在2020中國金融學會學術年會上如是表示。
此時，一個市場不曾註意的細節是：11月27日，財政部1個月期國庫現金定存中標利率2.95％，上次為2.75％。
這是悄然間接“加息”嗎？其可能並非捕風捉影，市場開始傳來“加息之辯”。
“無需過多關註隔夜，這是沒有什麼實際意義的利率。企業做決策、資金周轉，包括公私募在內，最起碼是3個月為期來規劃。”一位資深私募機構人士稱。
不經意間，Shibor利率已回到2018年去杠桿時期的底部略高的位置。
“經濟復蘇、且越來越好，更重要的是幾乎所有人都認為以後隨著疫苗廣泛接種全球都會越來越好，利率怎麼可能在低位？”上述私募機構人士反問。
顯性事實是，基於未來中國經濟的強勁反彈，外資機構在加倉A股。
市場有觀點認為，央行報告對下一步貨幣政策的定調：不讓市場缺錢，又堅決不搞“大水漫灌”，不讓市場的錢溢出來。且提出總閘門概念，這等於央行會把握好一個度，未來市場資金不會太收緊。“意味著吃瞭一顆定心丸。”
“史上最晚的央行三季度貨幣政策報告，有8大信號。”熊園解釋，其一是，央行重提“把好貨幣供給總閘門”，貨幣政策更註重靈活適度、精準導向，“搞好跨周期政策設計”，強調盡可能長時間實施正常貨幣政策，不讓市場缺錢，又堅決不搞“大水漫灌”，不讓市場的錢溢出來。“維持我們此前判斷，我國貨幣政策已正式轉為穩健中性，當前繼續寬松和過快收緊的基礎都不具備，短期內將既結構性緊又結構性松。”
此外的信號，諸如，近期可能迎來信用拐點，熊園預計2021年信貸、社融、M2增速將較2020年回落至少1-2個百分點，2021年信用環境將有所收緊。央行更突出穩杠桿和防風險，預計2021年有可能再度成為監管大年。
在陸挺看來，總體而言，央行將維持“觀望”政策模式，既不會加大寬松力度，亦不會退出現行寬松政策。預計政策利率和存款準備金率將維持不變，央行將繼續通過相對低調的貨幣政策工具(MLF、再貸款再貼現等)向銀行系統註入長期流動性，以維持相對穩定的信貸增速。
“央行即將加息的可能性有限，主要是基於以下原因:疫情仍是經濟增長的一大阻力；國內經濟仍未實現全面復蘇，且並未出現真正過熱的跡象；國內通脹水平較低。”他說。
不過，不容忽視的現象是，商品期貨節節攀升，以新豆為例，其上市之後，價格不跌反而漲成瞭“金豆”；諸如，代表國產大豆價格的黃大豆1號（豆一）期貨主力連續合約最高已漲至5574元/噸，較年初上漲44%或1718元/噸。
但10月CPI同比上漲僅0.5%，跌破“1”；PPI同比下降2.1%，降幅與上月相同；環比由上月微漲轉為持平。據此有專傢認為，自8月開始，CPI、PPI連續第三個月出現回落，已呈現出通貨緊縮的態勢瞭。
不過，據國傢統計局數據，中國11月官方制造業PMI52.1，前值51.4；超出預期。總體看，PMI反映制造業、服務業加速修復，上下遊價格普遍上漲，這顯示，經濟復蘇勢頭強勁。
問題在於，伴隨中國經濟反彈，鑒於央行多次強調珍惜正常貨幣政策的空間，市場大多預期貨幣政策逐步恢復——分析師甚至開始討論明年加息的可能性。中金認為明年公開市場利率上調概率較小，應該是“量”的退出。瑞銀、德銀等機構則表示，下半年可能有5至20BP的加息。
瑞銀亞洲經濟研究主管汪濤則2021年投資展望報告中認為，消費和出口有望拉動明年中國GDP增速反彈至8.2%，而政策上退出寬松模式，房地產活動和基建投資可能會走弱。在重點控杠桿和防風險的背景下，明年下半年央行可能上調回購利率和MLF利率5個基點。
如此，當下經濟到底是通脹，還是通縮預期呢？
上海新金融研究院副院長、原浙商銀行行長劉曉春認為，通過50多年的全球化之後，國傢已經不是“第一產業、第二產業、第三產業”可基本平衡、自我基本滿足的一個經濟體瞭，各類產業被放置到世界范圍進行佈局。
其邏輯是：一方面是發達“經濟體”沒有第二產業，一方面是第二產業在第三世界國傢——而它現在的產能遠遠超過它自身一般增長的需求；因此，在生產國也沒有通貨膨脹，即使央行不斷放水，消費也沒有短缺，但就是不會有通貨膨脹。但是中國的情況不同。毫無疑問——我們的第二產業非常強大，即使刺激下去，價格也不見漲。
“我不能肯定我的分析是否符合理論。但是這麼個現象，傳統宏觀經濟理論解釋不瞭。”劉曉春說，現實是，當經濟下行、市場流動性緊張，央行運用傳統貨幣擴張工具，希望將通貨膨脹率抬升到理想范圍，刺激實體經濟的投資，從而促進經濟增長。但結果是沒有通貨膨脹，沒有投資需求，資產價格卻上漲瞭。
劉曉春表示，這次疫情，各個國傢或地區在不同時期經濟出現不同程度的暫停，一定程度上實現瞭一次市場出清，現在經濟恢復的同時也是產業結構重構的開始，應該會有新的增長機會。
不管怎樣，還是“拭目以待吧。”有人說。
三
觀望的不隻是市場主體，還有政策制定者。但庚子五月，市場環境悄然生變。
“貨幣政策在今年5月份就開始退出瞭；接踵而至的是，利率也是那時候開始上行。”上述私幕機構人士稱；市場亦隨之出現較大幅度的起伏波動。
平安證券認為，2020年5月是貨幣政策的分水嶺。5月之前，貨幣政策是前瞻性“頂格”調整，先後祭出瞭再貸款、再貼現、定向降準1%、MLF降息30BP、下調超額存款準備金利率等政策工具，全力應對新冠疫情沖擊。
5月之後，央行停止降息，銀行間流動性開始逐步收斂，6月央行窗口指導要求銀行壓降結構性存款、陸傢嘴論壇郭樹清主席指出“大規模刺激政策將來如何退出”、7月中央政治局會議“完善宏觀調控跨周期設計和調節”、9月抗疫勝利表彰大會召開、10月央行行長易綱重提“把好貨幣總閘門”，“貨幣政策正常化日趨明朗”。
劉煜輝告訴經濟觀察報，今年對沖疫情的不確定性，前期啟用瞭寬松的貨幣金融政策，在5月份之前，力度和劑量都比較大。所以今年的社融和M2都比去年增速有明顯的提高。7月份以後，很明顯金融貨幣政策做瞭調整，可以看到整個宏觀政策的靶向也非常集中，指向一個方向，就是房地產的調控，包括三條紅線等政策對於房地產公司的約束非常強、也非常剛性。
此外，較匯率而言，利率對資本市場的影響更大。也因此，盡管人民幣中間價近幾個月一路飆升至6.5，但A股的表現則是另一番景致——隨利率的上行而調整。
而全球經濟“比慘”模式之下，得益於中國對疫情的有效防控，經濟率先復蘇，人民幣資產備受投資者青睞。這是因為，2020年全球新冠疫情大流行，截至目前累計確診人數逾6256萬，成為重塑全球政治、經濟、社會的重要歷史性變量，除中國之外的主要經濟體將全部同時陷入衰退。IMF預測，2021年全球有望迎來低基數的衰退後復蘇，經濟增速回升至5.2%，但相較2019年實際增長僅不到0.6%。
展望2021年，熊園說，我國面臨的宏觀環境是“經濟繼續上行、政策由疫情以來的松到現階段的穩再逐步轉向退”的局面，但“退”指的是疫情以來我國各類非常規的擴張性政策逐步退出，並非全面轉向收緊。
“政策總基調上，大概率是延續五中全會和‘十四五’規劃建議稿的精神，包括高質量發展、‘雙循環’、要素市場化改革、科技創新、城市圈等等，同時，對經濟應會比較有信心並可能不會設定GDP目標，也會強調疫情、保護主義等內外部壓力。”熊園稱。
中國人民大學財政金融學院副院長張成思說，隨著通貨膨脹指標和經濟增長指標的動態變化，央行的貨幣政策也會相應調整。中央經濟會議的定調應該還是強調穩健的貨幣政策，從對實體經濟的支持層面應該仍然是積極的，但是同時也會強調央行不會大水漫灌式的全面寬松。
此時，信號與噪音越是混亂，理性觀察、客觀分析就愈發重要；貨幣政策進退之間，投資者更需要把好風險控制的“安全閥”。
相關新聞
-
最新個股2020年度分紅(預案)公告【深市】(0307)
300738 奧飛數據 10派0.75轉8 “公司擬定的 2020 年度利潤分配預案如下：以截至 2020 年 12 月 31 日的股本總數 212,024,808 股為基數，每 10 股派發現金股利 0.75 元人民幣（含稅），合計派發現金 15,901,860.60 元人民幣，送紅股 0 股，以資本公積金向全體股東每 10 股轉增 8 股，本次轉增股份數量為169,619,846 股（轉增股數系公司根據實際計算結果四舍五入所得，最終…
-
諾安怎麼做T，光伏醫藥要調倉到半導體嗎？
答疑 【哈哥，油氣還虧十幾個點，是繼續定投還是賣瞭買大A好一點。謝謝】 做決定還是在個人，我把目前的情況和看法聊一下。 油氣這個水比較深，是為數不多我們直言不要碰的題材，走勢上整體是波動往下走。然後距離事情全部解決，經濟恢復帶動油類需求驟升拉升，坐上順風車回本盈利出場，年中基本沒希望，可能要到明年很靠後才可能實現，那麼換A股題材不失為一個好的選擇。 現在需要顧慮的問題是油氣溜瞭，然後買A股能不能回本盈利。所以不是不能換，是換過來要規避再…
-
如何看當下的光伏公司——中環股份（002129）
雖然十四五對光伏的規劃尚未出臺，但過去十三五超預期的光伏裝機量，以及國內對平價上電的決心來講，十四五對光伏裝機繼續高增長的指引具有一定確定性。 市場預計2020年因疫情沒有完成裝機30GW大概率也將會順延到2021年，因此不排除出現淡季不淡的可能。 此外，海外市場也在持續發力新能源，海外市場也將保持較合適的增長區間。 那麼光伏大概率也將是未來五年內少有繼續保持高增長的行業賽道。 而在過去的十三五期間已培育出不少具有競爭力的光伏公司。這一…
-
21深度丨行業加速出清之際, 還有哪些P2P平臺在發標?
潮起潮落終有時，曾經紅極一時的P2P網貸亦是如此，然而誰都沒想到落幕會來得如此之快。從業平臺數量從幾千傢減少至個位數，有平臺暴雷被立案，有平臺宣佈清退，有平臺順利轉型，也有平臺仍在堅守。 據記者綜合中國互聯網金融協會信息披露和行業資深人士消息不完全統計，91旺財、有利網、玖富普惠、翼龍貸等平臺仍在發新標，利率從5%到10%不等。令人意外的是，即使網貸在大多數人眼中早已“聲名狼藉”，但仍有人投標。 11月6日，銀保監會首席律師劉福壽在國務…
-
金店回收黃金多少錢一克(2021年5月28日)
各金店黃金回收價格查詢(2021年5月28日) 黃金回收價格 391.70 元/克 黃金純度99.9%以上 菜百黃金回收價格 361.70 元/克 黃金純度99.9%以上 周生生黃金回收價格 372.30 元/克 黃金純度99.9%以上 周大福黃金回收價格 361.30 元/克 黃金純度99.9%以上 高賽爾黃金回收價格 380.50 元/克 黃金純度99.9%以上 老鳳祥黃金回收價格 374.20 元/克 黃金純度99.9%以上 金投…
-
10.28早盤：A股將迎來短線調整 註意把握低吸機會
隔夜市場總結 隔夜，全球資本市場發生瞭以下兩件大事對今日A股走勢或將產生重要影響： 一、美股三大指數漲跌互現 周二，美股三大指數漲跌互現，金融股領跌，截止收盤，道指下跌0.80%，納指上漲0.64%，標普500指數下跌0.30%；今早剛剛開盤的美股三大股指期貨大幅低開；A50指數相比隔日A股收盤時點位基本持平。 【點評】隔夜美股走勢比較平靜，但今早開盤的美指大跌，將對今日A股開盤構成利空影響，A50指數並未下跌，預計影響有限。 二、A股…
-
盤口雙龍衍生形態之（二）雙龍潛水！！！
既白色分時線和黃色均價線早盤開始糾纏橫盤，持續不拉升，突然放量拉升，打破整理平臺，直至漲停。 雙龍潛水形態要素： 1、早盤（最好）形成雙龍齊飛維形———開始跟蹤； 2、拉升前白黃雙龍纏繞嬉戲———繼續跟蹤； 3、白黃雙龍糾纏的震蕩幅度控制在4%以內———放心跟蹤； 4、拉升時必須有頂天量峰配合——配合十字交叉買入； 5、頂天量峰處最好有大手筆成交配合———放心買入； 6、震蕩高點要控制在5%點以內———保證你的獲利空間； 7、突破平臺後…
-
低估值+螞蟻金服概念將成為三季度主線
後市研判 市場經歷7月份的激情演繹，指數快速突破3000點，並且成功突破2019年高點3248點，並且一度逼近2018年高點3587點。這一波行情讓很多人高呼牛市來瞭。盡管隨後在管理層限速的影響下，指數今日8月份出現瞭兩種明顯變化：1·指數震蕩加劇。2·滬強深弱。但彪哥覺得不會改變市場走出長牛的格局，隻是上漲速率會出現變化。 接下來的行情，在創業板註冊制執行之後，股價漲跌幅由之前的10%增加到20%，這對市場有哪些變化？ 彪哥覺得，對於…
-
墨竹：黃金空頭再次被挑戰，卻脫離不瞭周期束縛？
原諒我沒飲鴆止渴的勇氣，也隻敢擁有淺嘗輒止的歡喜。窗外清風路遇客，閑談深交霧隱身，不作雲闕仙人師，但為紅塵自在人。 隔夜，金價未能延續第二周期空頭進行下挫，日內跌穿1890美元/盎司關口後存在收復的行為，並且晚間美盤時段多頭的持續性反擊令金價連破兩大受壓，刺破前高1917美元關口。黃金多頭的強勢流入，則是被白銀所帶動的，昨日現貨白銀漲逾3.3%，重回24美元整數位上方，同創兩周新高！ 隨著金價多頭的強勢流入，風險資產美元的強勢已在逐步回…
-
中國青藏地區油氣資源潛力巨大
核心閱讀 中國工程院院士康玉柱分析認為，青藏地區是中國巨型高原坳陷區，發育多個中新生代盆地，具有多時代、厚度很大的烴源巖，多時代、多類型儲集層系，可形成多時代、多類型成油組合，成藏條件十分優越，油氣資源潛力巨大，前景十分樂觀，是我國油氣資源重要戰略接替區，建議盡快開展油氣資源評價及勘探工作，早日發現大油氣田。 青藏地區面積約占全國陸地總面積的1/6，北部為昆侖山、東部為龍門山、南面為喜馬拉雅山，是中國最大的高原坳陷區，內含羌塘、倫坡拉、…