金達威：成長賽道占先機，未來在哪裡？（002626）
一、保健品是個好賽道，但中國的保健品龍頭在哪裡？
據Euromonitor數據，2018年中國營養保健食品行業市場規模達1627億元，同比增長9.8%，預計2018年-2023年CAGR為9.1%。其中，維生素和膳食營養補充劑占據90%+的比例，未來具備強功能性、清晰消費場景、符合消費升級的產品更具優勢：
1）強功能性：氨糖軟骨素、褪黑素、輔酶Q10
2）消費場景清晰：護肝片、功能飲品、乳清蛋白
3）健康消費升級趨勢：代餐、美容、瘦身、抗衰老產品
二、公司業務和成長性分析
金達威主營業務是營養和保健品，具體分為維生素A（VA）系列、輔酶Q10系列、營養保健食品，其中以海外銷售為主。
從2019年毛利率來看，VA系列最高。VA系列、輔酶Q10系列、營養保健食品分別為76%、51%、33%。
公司未來的成長預期：
1）目前VA渠道庫存較低，需求端存在超買現象，未來VA價格的上行預期較強；
2）輔酶Q10能提高免疫力，是心血管疾病、不孕不育患者的輔助用藥，公司目前占全球輔酶Q10的半壁江山，定價權優勢凸顯；並且當前人口老齡化趨勢明顯，心血管疾病患病率增加，輔酶Q10的需求也相應增加。
3）公司通過外延並購從營養原料供應商向下遊保健品眼神，形成全渠道佈局的大健康產業鏈。
據公司2020年經營計劃，金達威將加快“年產800噸維生素A油和年產200噸維生素D3油”項目建設，預計於2021年上半年進入試生產階段，為公司業績貢獻增量；預計2020年公司總利潤13億左右（同比增長100%+），其中輔酶Q10利潤6億以上，維A和D3利潤6億左右，品牌保健品利潤1億以上。
三、金達威的海外保健品鏈
金達威，從事食品營養強化劑行業原料和保健食品終端產品的生產、銷售業務，主營產品包括維生素A、輔酶Q10、營養保健品等，像維生素A的毛利率高達75.6%。
2019年，金達威實現營業收入31.92億，同期增長11.10%；歸屬上市公司股東的凈利潤4.51億元，比上年6.8億凈利潤同期下降34.42%。對此，金達威解釋稱，主要系VB計提大額商譽和無形資產減值及維生素原料產品銷售價格下降所致。
VB是金達威在美國加州設立的全資子公司，2015年9月，VB通過收購Vitatech的經營性資產組，拓展瞭符合國際標準的保健品生產業務線，幫助金達威完成從原材料供應到產品生產，再到終端產品銷售的完整產業鏈佈局。
但是，VB的業績不達標，2019年，金達威對VB計提資產減值損失金額為人民幣3.15億元，減少公司2019年度歸屬於上市公司股東的凈利潤3.04億元。
VB隻是金達威在海外佈局的保健品產業鏈之一，這些年，金達威佈局保健品全產業鏈，大量收購海外公司，收購或參股的公司有Doctor’sBest、ProSupps、Zipfizz和Labrada，切入傳統膳食營養補充劑、運動營養和體重管理領域，同時還參股瞭iHerb加碼下遊渠道銷售，整合瞭保健品從上遊原料供應到中遊生產加工再到下遊渠道銷售的全產業鏈。
這一系列眼花繚亂的收購動作，金達威由此被稱為這兩年崛起的胃口最大的保健品買傢。但是，海外的攤子鋪的太大，難免就會出現類似VB這樣的商譽暴雷事件。目前，金達威的境外銷售收入占到營收的78%。
Doctor’s Best 是金達威2016年收購的美國營養保健品公司，主要做食營養補充劑，在美國有各類研究所合作，能保證其新品的研發。金達威年報顯示，2019年Doctor’s Best的營收達到6.5億，凈利潤為9000萬。
最近，金達威頻頻出現在公眾領域，除瞭贊助體育賽事項目，還搞起瞭直播帶貨。今年6月，Doctor’s Best多特倍斯邀請李湘直播帶貨，官方宣傳稱3000件葉黃素軟糖在直播間一秒內就被搶空。
金達威2019年報稱，Doctor’s Best多特倍斯現與天貓國際、京東、考拉、唯品會、小紅書、一條、貝店、斑馬會員等各類型的電商渠道建立瞭合作關系，實現瞭中國電商渠道的全覆蓋。2020年，公司要全面開發新媒體渠道的價值。
由於保健品的銷售主要借助媒體推廣，因此金達威每年會投入大量的廣告，2019年的銷售費用達到2.8億，同比增長瞭53%，同期研發費用為6580萬，反而減少4.7%。
四、保健品想內銷，是否會“水土不服”？
這一次，資本市場上熱炒NMN，倒是給金達威做瞭一次免費廣告。
NMN是煙酰胺單核苷酸Nicotinamide mononucleotide的簡稱，據稱可以提升人體NAD+的水平，從而促進細胞修復加快。它是人體內固有的物質，也富含在一些水果和蔬菜中。
去年6月，華盛頓大學醫學院的研究團隊在《細胞》雜志上發佈瞭最新科研成果：註射年輕小鼠中血液中eNAMPT酶，多種衰老指標發生逆轉，最大延長瞭16%的壽命，eNAMPT酶即與NMN有關。今年5月，加州大學洛杉磯分校的科學傢發佈瞭相似的研究。
這兩年，NMN成為一個在線熱詞，Cell、Nature等世界頂級期刊此前發表瞭許多關NMN/NAD+功效研究的文章，主要功效集中在抗衰老、DNA修復、糖尿病、運動與減肥、神經認知、心血管、解酒護肝、保護視力、保護聽力等方面。
NMN第一次大范圍闖入公眾視野是電商618，據京東披露瞭618營養保健品第三方店鋪成交額TOP10榜單，第一、第二、第六的店鋪銷售的都是一種名為NMN的保健品，這些產品主要來自美國、中國香港和日本，由於這些店鋪都宣傳NMN具有“抗衰老”功能，因此NMN也被其擁躉稱為“長生不老藥”。
當時，有媒體采訪金達威，其表示有NMN相關技術，但並沒有提及生產計劃。至少在金達威的2019年年報中，還沒有提到NMN的相關信息。
6月1日，金達威首次回復瞭投資者關於“公司是否有NMN相關產品研發”的問詢時，回答的不置可否。不過，到瞭7月，金達威一共回答瞭關於NMN的七個問題，不僅肯定瞭公司有NMN產品，而且還在天貓旗艦店上市瞭。
由於屬於新產品，目前金達威還沒有披露其最新的銷售數據。
人口老齡化不斷加重，讓全球抗衰老成為一個大市場，據機構估計2019年抗衰老市場規模1900億美元，同比增長8.3%。中國市場這類保健品也呈現快速增長。中信證券稱，NMN作為一種抗衰老保健品，未來我國具有千億市場規模的潛力，當前市場剛剛起步。“當前境內已經率先佈局產品的公司有望分享千億市場規模，未來利用境內企業在人員、效率等方面的優勢，有望在行業競爭中獲得綜合競爭優勢。”
不過，NMN能否會為中國廣大消費者認可，能否成為金達威新的業績增長點，還需要時間觀察。過去，很多在國外銷售的保健品，到中國會出現水土不服的問題，這些年保健品行業問題頻發，也影響瞭消費者的信心。金達威通過構建海外的保健品產業鏈，希望將這些產品引入到中國，從去年業績報告看，境外銷售依然是重頭。
另外，保健品還存在監管問題。在我國現行的監管體制下，國傢食品藥品監督管理局下發的保健食品批文的取得成為國外膳食營養補充劑進入中國市場的壁壘，由於批文受限，目前，絕大部分的進口膳食營養補充劑隻能通過跨境電商等渠道進行線上銷售，這一定程度也會影響金達威在國內的銷售。
五、外延並購多，警惕商譽減值風險！
從上述分析看，首先金達威占據瞭一個具有高成長性的好賽道，其次國內尚未形成保健品龍頭，金達威在幾個細分產品領域具有壟斷性質，但光看業務就夠瞭嗎？為什麼看起來業務還不錯的康美會爆雷？因為我們常常忽視瞭公司的資產負債和潛在風險。
金達威的風險在於大舉進行外延並購，這樣導致公司賬上商譽較高，商譽的減值風險也較大。2019年，公司計提子公司VB商譽減值和無形資產減值3.16億，固定資產折舊和無形資產攤銷1.2億，2019年賬上商譽仍有5.28億。
對於金達威，本人暫且持觀望態度，但也會持續關註，隻要商譽風險解除，未來的發展仍然可期。
對於保健品行業，本人始終認為是個黃金賽道，而且國內目前還沒有跑出一傢具有絕對影響力的龍頭公司，消費行業的最終發展趨勢大多是向頭部品牌集中，比如乳業的伊利蒙牛雙寡頭，高端白酒茅五瀘，那麼中國的保健品行業最終應該也會出一個類似安利、GNC這樣的巨頭，賽道已經鋪好，就看誰能先出線瞭！
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